业绩回顾

    　　1Q22 业绩超我们预期

    　　公司公布2021 年及1Q22 业绩：2021 年，公司实现营业收入206.42 亿元，同比增长23.96%；归母净利润79.56 亿元，同比增长32.47%；4Q21，公司实现营业收入65.32 亿元，同比增长29.26%；归母净利润16.80 亿元，同比增长41.14%。2021 年收入利润高于前期预告数据，符合预期。1Q22，公司实现营业收入63.12 亿元，同比增长26.15%；归母净利润28.76 亿元，同比增长32.72%。1Q22 收入利润超我们预期，我们认为主因低度国窖及系列酒增长超预期。

    　　发展趋势

    　　2021 年平稳收官，国窖引领增长。2021 年中高档酒收入183.97 亿元/+29%，销量3.18 万吨/+25%，我们认为主要是低度国窖增速较高。21 年其他酒收入20.18 亿元，同比下滑8.74%，销量同比下滑52%，我们认为主要系头曲、二曲停货换代，收入下滑。

    　　1Q22 收入利润超预期，低度国窖及系列酒高增。1Q22 公司收入+26%，我们认为主因低度国窖在华北消费氛围良好，起势较快，且系列酒取得较高的恢复性增长。1Q22 销售费用率同比下降2.8ppt 至10.7%，下降到近年来较低水平，我们认为主要系公司减少渠道费用投放，我们预计全年费用率仍将稳中有降，净利率仍有提升空间。1Q22 销售收现同比+16.3%至75 亿元，1Q22 末合同负债（含其他流动负债）19.9 亿元/同比+4.3%。

    　　业绩释放动力充足，我们认为业绩目标实现确定性较强。目前国窖批价920元左右，3-4 月白酒消费淡季，公司控货消化渠道库存，目前渠道库存良性。我们认为，公司股权激励落地后，业绩释放动力充足。国窖与系列酒受益千元与次高端价位景气度，我们认为在灵活的组织机制和高效的销售团队的助力下，公司业绩目标实现的确定性较强。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持2022 年和2023 年盈利预测101.6/126.5 亿元不变,当前股价对应22/23 年30.5/24.5 倍P/E，维持266.00 元目标价，对应38.5 倍2022年市盈率和30.9 倍2023 年市盈率，较当前股价有26.2%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　系列酒调整进度慢于预期；国窖全国化进程不及预期。

    　　61

    　　74

    　　87

    　　100

    　　113

    　　126

    　　2021-05 2021-08 2021-10 2022-01 2022-04

    　　000568.SZ 沪深300

    　　公司研报

    　　证券研究报告 2022.04.30

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