事项：

    　　近日公司公布2021 年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营收52.35 亿（同比+17.21%），归母净利润3.01 亿（同比+19.66%），扣非归母净利润2.83 亿（同比+19.53%）。其中2021Q4 实现营收15.68 亿（同比+22.53%），归母净利润1.04亿（同比+30.19%），扣非归母净利润0.96 亿（同比+20.11%），符合预期。

    　　评论：

    　　夯实云南发展，川渝桂快速推进。分品类，2021 年公司中西成药实现营业收入32.6 亿（同比+20.88%），毛利率29.84%（同比+1.08pcts）；医疗器械收入5.29 亿（同比-8.79%），毛利率43.53%（同比+4.09pcts）；毛利率较高的中药材、保健食品收入及增速分别为1.95 亿（同比+18.18%）、4 亿（同比+18.69%），核心品类均实现稳健增长。分地区，云南实现营业收入41.32 亿（同比+15.42%），毛利率33.1%（同比+0.9pcts），川渝桂地区营业收入7.31 亿（同比+13.51%）。在公司立足云南、深耕西南的战略指引下，省内外业务实现快速增长。

    　　全渠道业务稳健增长，线上销售业绩突出。2021 年末公司门店总数达3044 家（同比+42.91%），年度净增门店914 家，其中自建门店597 家，收购门店360家，关闭门店43 家。分地区，云南增长43.48%，川渝桂增长率达53.15%。

    　　公司由省会城市向地、县级城市渗透的门店布局已形成一定规模，2021 年省会级医药零售门店1023 家，日均坪效51.62 元/m2，地级市门店736 家，日均坪效36.67 元/m2，县市级门店861 家，日均坪效29.21 元/m2，县级以上区域门店占比95.38%。公司线上渠道实现营业收入8.78 亿（同比+90.44%），增速远高于门店线下销售增长率，占营业收入的比例达16.78%（同比+6.45pcts）。

    　　疫情反复影响2022Q1 业绩。2022Q1 公司实现营收14.50 亿（同比+24.28%），归母净利润0.29 亿（同比-54.64%），扣非归母净利润0.35 亿（同比-41.81%）。

    　　在门店方面，净新增门店90 家，自建门店99 家、关闭门店9 家。随着22Q1新冠疫情加剧，叠加公司新增门店多处于整合初期仍有小幅亏损，公司短期业绩承压。

    　　看好公司长远发展，给予“推荐”评级。鉴于公司经营稳定，业绩增速较快，我们预计公司22-24 年归母净利润为3.56/4.72/6 亿元，同比增速为18.2%、32.9%、27%，对应EPS 为5.11/6.79/8.63 元。根据公司历史及行业趋势，给予2022 年15 倍目标PE，对应76 元目标价。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情防控趋严、市场竞争加剧、整合不及预期等风险。

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