事件：4 月27 日，公司发布2021 年年报及2022 年一季报：2021 实现营业收入213.43 亿元，同比增长137.99%，实现归属母公司净利润82.12 亿元，同比增长484.74%，实现扣非归母净利润81.76 亿元，同比增长507%。2021Q4 实现营业收入72.28 亿元，同比增长172.94%，环比增长12.71%，实现归属母公司净利润32.09亿元，同比增长368.03%，环比增长22%，实现扣非归属净利润32.02 亿元，同比增长373.95%，环比增长22.75%。2022Q1 实现营业收入63.9 亿元，同比增长92.

    57%，实现归属母公司净利润20.51 亿元，同比增长124.74%，实现扣非归母净利润20.48 亿元，同比增长125.3%。

    点评：

    产能释放&行业景气上行，硅业龙头尽享业绩弹性。2021 实现营业收入213.43 亿元，同比增长137.99%，实现归属母公司净利润82.12 亿元，同比增长484.74%，实现扣非归母净利润81.76 亿元，同比增长507%。2022Q1 实现营业收入63.9 亿元，同比增长92.57%，实现归属母公司净利润20.51 亿元，同比增长124.74%，实现扣非归母净利润20.48 亿元，同比增长125.3%。公司业绩大幅提升主要受益于新增产能释放和主营业务景气，2021 年公司毛利率为52.87%，同比提升24.7pct，净利率为38.58%，同比提升22.82pct，ROE 为55.19%，同比提升39.71pct。2022Q1毛利率为47.5%，同比提升16.56pct，环比提升0.66pct，净利率为32.1%，同比提升19.29pct，环比下降1.36pct，ROE 为9.7%，同比提升6.66pct，环比下降2.

    14pct。双控约束开工叠加需求全面推涨，工业硅及有机硅景气提升，据Wind 和卓创资讯，2021 年全年，工业硅及有机硅均价分别为2.14 万元/吨和3.14 万元/吨，同比分别上涨72%和67%；2022Q1，工业硅及有机硅均价分别为2.14 万元/吨和3.

    14 万元/吨，同比分别上涨72%和67%。另外，2021 年，公司年产20 万吨密封胶项目成功投产。公司具备一体化带来的成本优势，充分受益于硅行业景气上行周期，原有产能利用率有效提升，新项目产能逐步释放，量价齐升推升业绩。

    产业链一体化优势显著，运营效率有效提升。公司充分利用新疆地区的煤炭资源和电力成本优势，打造了煤电硅一体化的产业链，降低生产成本。期间费用方面，2021 公司期间费用率合计为5.03%，同比下降3pct。其中，销售费用率为0.16%，同比下降0.2pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为3.98%，同比下降1.01pct，财务费用率为0.89%，同比下降1.79pct。2022Q1 公司期间费用率合计为6. 81%，同比提升1.92pct。其中，销售费用率为0.11%，同比下降0.18pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为5.89%，同比提升3.04pct，财务费用率为0.81%，同比下降0.94pct。

    双控约束开工叠加需求全面推涨，工业硅及有机硅价格上扬。据Wind 和卓创资讯，2021 年全年，工业硅及有机硅均价分别为2.14 万元/吨和3.14 万元/吨，同比分别上涨72%和68%；2022Q1，工业硅及有机硅均价分别为2.14 万元/吨和3.14 万元/吨，同比分别上涨72%和67%。2021 年，供给端，由于能耗双控趋严，单吨能耗高达12000 度电的工业硅行业首当其冲；需求端，下游有机硅和多晶硅产能释放且开工率提升，同时，海外经济复苏叠加工业硅供给收缩导致海外订单增多，工业硅下游需求全面增加，供需紧张推涨工业硅价格。2022Q1，工业硅下游行业中，有机硅行业2022 年第一季度产量高达39.42 万吨，同比增加30.3%，大幅拉动对金属硅行业需求；多晶硅第一季度产量也达到15.7 万吨，同比增加41.8%；铝合金行业由于疫情和国际市场扰动下，整体需求量相对稳定。而工业硅新增产能多需要在下半年才能建成，供不应求导致价格抬升。工业硅价格上行对有机硅构成成本支撑，有机硅下游需求广泛，且随疫情平稳出现明显增长，成本与需求共振，有机硅价格上扬。

    产业链一体化构筑成本优势，看好产能释放推升公司业绩。公司是硅基材料行业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一，工业硅主要布局新疆，仅靠自备电厂和石墨电极即可为每吨工业硅的生产节省3700 元左右的成本（与外购电极+公网电相比）；受益于工业硅的自给，公司有机硅的毛利率水平也显著高于同行其他可比公司。另外，若公司新增产能新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目、东部合盛煤电硅一体化项目二期年产 40 万吨工业硅项目、新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目、云南合盛水电硅循环经济项目-80 万吨/年工业硅生产及配套 60 万吨型煤加工生产（一期）可如期投放，凭借公司位于工业硅行业成本曲线最左侧的优势，以及产业链一体化带来的有机硅成本优势，公司业绩有望站上新台阶。

    盈利预测与投资建议：由于公司新增新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目、东部合盛煤电硅一体化项目二期年产 40 万吨工业硅项目及新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目，我们略微上调盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为94.28 亿元（原为93.94 亿元）、100.03 亿元（原为99.31 亿元）、102.48 亿元（新增），EPS 分别为8.78 元、9.31 元、9.54 元。我们选取了同为硅领域的新安股份、硅宝科技、兴发集团为可比公司，可比公司在2022 年、2023 年和2024 年的平均PE 为9.99 倍、8.30 倍和6.99 倍（对应2022 年5 月5 日收盘价），当前股价对应公司在2022 年、2023 年和2024 年的PE 分别为9.07 倍、8.55 倍和8.35 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期风险；新建项目不及预期风险；所依据的数据信息滞后风险;第三方数据因其获取方式、处理方法等引起的可信性风险。

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