1Q22 业绩低于我们预期

    公司公布1Q22 业绩：收入106.6 亿元，同比增长11.2%，净利润2.97 亿元，同比下滑9.6%。因毛利率降低，1Q22 业绩低于我们预期。

    1Q22 毛利率同比减少1.2ppt 至13.5%；期间费用率同比减少1.8ppt 至9.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别-0.1/+0/-1.8/+0.1ppt 至0.01%/3.2%/1.9%/4.2%；资产+信用减值损失1,426 万元（1Q21 为转回1.0 亿元）；有效税率提升6.5ppt 至29.9%；净利率减少0.6ppt 至2.8%。

    1Q22 经营现金净流出26.2 亿元，同比收窄37.4 亿元，主要因合同资产周转加快；投资活动现金净流出4.9 亿元，同比收窄6.47 亿元，主要因流入项目同比增加6.96 亿元至7.33 亿元。

    发展趋势

    疫情扰动下，1Q 收入稳健增长。3 月上海疫情对建筑企业施工、合同签订等造成影响，一季度上海固定资产投资建筑安装工程同比增长3.3%，其中3 月下滑18%；而公司1Q22 收入实现了同比11.2%稳健增长，我们认为一方面反映公司在上海地区超越行业平均水平的增长，另一方面反映上海地区外业务对总体收入的支撑（2021 年公司上海地区收入占比42%，订单占比56%）。考虑公司1Q22 订单仍实现了4.1%的同比增长，我们看好基建“稳增长”背景下公司全年主业延续稳健，也建议关注全国疫情形势得到缓解后地方项目赶工期需求对公司收入的提振。

    运营资产逐步进入运营期。1Q22 公司长期应收款+其他非流动资产余额为468 亿元，较2021 年末的458 亿元进一步增加，反映公司运营资产正逐步进入运营期；2021 年公司中标PPP/BOT 等投资业务合计253.6 亿元，同比增长199%，是近5 年高位。我们看好公司运营资产逐步增加支撑运营收入增长。

    盈利预测与估值

    维持盈利预测。公司当前交易于7.1/6.4x 2022/23e P/E。我们维持6.90 元目标价和跑赢行业评级，对应8.4/7.6x 2022/23e P/E 和18%上行空间。

    风险

    国内疫情形势升级，稳增长政策落地不及预期，毛利率恢复不及预期。

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