前言：2018 年1 月22 日公司三年成本削减落地，目标100 亿元，挑战130亿元。成本削减助公司盈利能力再提升且波动收窄，因此有必要对公司盈利能力及其影响因素、与国际龙头的估值比较优势做进一步的讨论和分析。

一、盈利能力：龙头钢企盈利波动性收窄且接近，供需改善、去杠杆深入共助我国钢铁行业景气度持续

从全球钢企角度看，自2000 年以来国际龙头钢企盈利能力趋同、波动性逐渐趋窄；从我国钢铁行业看，我们认为2018 年钢铁行业需求稳中趋缓、供给持续收缩，供需格局持续改善，成本端基本面显著弱于钢材，价格弱势将拓宽或维持钢铁行业盈利面；同时，盈利的持续性或持续改善是钢铁行业去杠杆的核心驱动力，因此我们认为未来钢铁行业景气度或将继续维持；

二、盈利能力影响因素：期间费用和折旧摊销是关键因素，成本削减计划和折旧下行助宝钢股份盈利能力再提升

从全球龙头钢企看，在毛利相对稳定的2011~2014 年，六大龙头钢企毛利率波动较低；在毛利率较为稳定时，期间费用率是净利率相差较大的重要原因，新日铁住金和JFE 的SG&A 费用率相比美国纽柯和宝钢股份偏高稀释了其在毛利率方面优势，宝钢股份和纽柯在净利率方面得以与日本钢企比肩；

从宝钢股份来看，2016~2018 年第一轮成本削减三年规划超额完成且效果明显，2017 年上半年宝钢股份SG&A 费用率与美国纽柯的差距缩小至0.15%；2018~2020 年第二轮成本削减三年规划：成本削减100 亿元，挑战130 亿元，推动宝钢股份期间费用率进一步降低，盈利能力进一步提升；

三、分红率和股息率：分红率和股息率：在建工程和资本支出大幅减少，为宝钢股份分红率和股息率提升奠定基础

2016 年后湛江钢铁基地转入经营阶段，宝钢股份在建工程规模明显下降，未来转固规模对盈利影响幅度边际减弱；湛江基地一期工程全面投产后宝钢股份资本性支出大幅减少，叠加18 年行业景气度提升带来的经营现金流提升，公司自由现金流或将明显增加；公司坚持50%以上的分红率且目前看未来无大的资本开支项目，在自由现金流充裕情况下，公司分红率存在提升的条件。

四、估值：钢铁主业竞争力、盈利能力更强，研发投入、分红率更高，宝钢股份相比国际钢企仍具估值优势

宝钢股份2017 年化P/E 估值仅为近5 年估值中枢的85%，且相比浦项制铁、新日铁住金和美国纽柯仍具估值优势；宝钢股份钢铁主业国际竞争力更强、盈利能力更强，分红率和预期更高。

五、投资建议：2017 年业绩超预期，新成本削减计划落地，资本支出大幅减少，盈利能力和分红率或再提升，且相比国际钢企仍具估值优势。预计2017-2019 年EPS 为0.88 元、1.12 元、1.22 元，对应2018 年2 月14 日收盘价，2017-2019 年PE 分别为12.67X、9.99X 和9.20X，维持“买入”评级。

六、风险提示：宏观经济持续下滑；钢材及上游原材料价格大幅波动；汽车板、家电板、硅钢等产品竞争大幅加剧，产量低于预期；宝武协同效果不佳。

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