事件：公司发布 2017 年年报

经营业绩符合预期，毛利率存在提升空间。公司 17 年实现营业总收入 27.76 亿元（YOY+39.42%） ， 归母净利润 2.97 亿元（YOY +41.25%），基本符合我们预期。17 年公司毛利率 31.68%，下降 2.27 个百分点，主要是因为公司业务处于快速扩张期，为提高市场份额而让渡部分利润，同时省外业务的拓展使成本有所提升，我们认为，未来公司各大区业务逐渐形成属地化，规模效应得以发挥，毛利率将得以改善。

新承接业务高增长，设计行业打破区域壁垒，省外业务拓展仍有较大空间。 集团新承接业务额 51.4 亿 （YOY+30.09%） ，其中勘察设计 38.9亿（YOY+56.61%） ，订单高增对未来业绩有较强支撑。江苏省外新承接业务额 24.3 亿（YOY+63.12%） ， 占比由 16 年的 36.28%升至 47.30%。我们认为，交通设计行业由于事业单位改制，行业市场化程度不断提高，同时交通投资与设计力量的区域分布不匹配，公司在江苏省外可拓展的市场空间巨大，未来省外业务有望超过省内成为公司业绩贡献的主要来源。

人员配置及产能持续优化，为业绩增长提供保障。设计企业对技术人员较为依赖，公司 14~17 年员工人数分别为 2323/2717/3165/3631 人，人均产值分别约 54.28/51.43/62.91/76.45 万，17 年中级职称及以上工程师人数占比约 48.5%，比 16 年提升 1pct，公司技术队伍不断壮大，人员素质不断提高，人均产能不断提升，是公司新接订单得以有效转化收入的重要保障。假设公司 18 年人均产值可达 80 万，欲实现营收30%的增长需新增技术人员约 900 人。

业绩预期良好且低估值，彰显投资价值。我们预计公司 18~20 年营收分别为 36.7/47.8/60.9 亿元，归母净利润 3.84/4.97/6.17 亿元，EPS1.82/2.35/2.92 元，对应当前股价 PE 分别为 15.4X/11.9X/9.6X， 公司估值处于行业较低水平， 且位于公司自身上市以来的低位， 给予公司 18年 20 倍 PE，对应目标价 36.4 元，维持“买入”评级。

风险提示：交通投资波动风险，省外业务拓展不及预期

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