2017年归母净利润同比下滑12.02%，低于预期。2017年，上市公司实现销售收入510.41亿元，同比增长1.68%；实现归母净利润11.37亿元，同比下滑12.02%（扣非后归母净利润11.42亿元，同比下滑14.95%），对应每股收益0.61元，低于市场预期。公司四季度单季度销售收入和归母净利润分别为125.38和2.43亿元，分别环比下滑1.52%和28.77%。报告期内，公司拟以18.57亿股为基数，每10股派发现金红利0.4元（2017年前三季度已经派发现金红利每10股0.8元）。

收购境外金矿导致财务费用显著增加和淘宝损失拖累业绩。2017年SHFE黄金均价为277.87元/克（其中2017年四个季度单季度均价分别为275/281/279/277元/克），同比小幅上涨3.7%，呈现窄幅箱体震荡特征！。报告期内，山东黄金矿产金产量为35.88吨，同比增长19.71%，这主要由并购境外贝拉德罗金矿带来（如果计算国内矿产金产量，则山东黄金2017年国内矿产金产量为30.97吨，同比下降1.7%，这主要是因为国内矿石入选品味下降0.14g/吨至2.22g/吨）！由于境外矿山的入选品味仅为1g/吨，矿山生产毛利率低于国内，这令公司矿产金毛利率2017年下滑6个百分点至44.48%，好在公司及时提升了冶炼金毛利率0.29个百分点至0.34%，反倒令公司综合毛利率上升0.31个百分点至9%。那么在价格、毛利率稳定，产量增加的情况下，公司净利润低于预期且同比下滑主要是公司并购境外金矿带来财务费用多增加1.76亿元，同时套保环节公司2017年较2016年多亏损1700万（总计预计亏损5800万元）和营业外支出多支出1700万元（主要涉及存货处置损失）等多方面因素共同导致的！

看好避险情绪和通胀高企支撑贵金属价格持续强势。长期逻辑看，世界利率回归常态化过程中，杠杆去化带来的资产价格波动率上升和政治风险上升所带来的避险需求增加驱动金价走强，短期我们则关注通胀上升速率与美国名义利率变化的速率。整体上看，通胀预期强烈能基本保持实际利率走平，同时避险需求有所增加，我们持续看多黄金和白银价格；唯一负面的因素来自人民币持续升值会消化部分SHFE黄金的价格涨幅！

下调2018/2019年盈利预测，下调评级至增持！我们下调2018/2019年SHFE黄金均价至300/321元/克（原先为345/350元/克），同时预计公司2018-2020年矿产金产量为39.9/44.9/50吨。因此，我们下调公司2018-2019年EPS为0.75/1.01元（原先为1.02/1.45元），新增2020年EPS测算1.51元，目前对应股价的2018年动态PE为35.6X，即使考虑到金价持续高位强势，股价短期上行空间亦较小，因此下调评级至增持！

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