摘要
疫情影响下，22Q2 公司业务结构发生了较大转变，其中团餐占比预计提升迅速，受益于公司阶段性抬升团餐出厂价+保供门店恢复迅速+21Q2 扣非利润低基数，预计22Q2 公司扣非净利润端将迎来超预期表现！
主要内容
22Q2 团餐收入占比迅速提升，产能利用率高保障收入稳健我们认为22Q2 公司受益于团餐业务迅速扩张，收入端或有望延续一季度稳定发展态势，主因：
团餐业务方面：作为上海市疫情防控生活物资保障重点企业，4-5 月公司积极承接政府保供+社区团购+大客户团餐客户订单，团餐订单占比逐步从此前的20%迅速提升至过半，公司产能亦处于满产状态，6 月起公司团餐占比逐步回落至正水平。
华东门店业务方面：受疫情影响，门店收入占比相应下降：受上海本轮疫情管控影响，4 月1 日-5 日，巴比上海1300 多家门店营业率从此前的90%骤降到25%，5 月中门店营业率达60%，5 月底门店营业率逐步回升至接近100%。单店收入方面，22Q 受疫情影响，华东地区单店收入预计略下降，但：① 统管外卖业务门店数量占比及渗透率仍然在持续提高利好后续单店表现；② 疫情期间公司为稀缺的保供门店，强劲的市场需求下，营业的门店单店收入或实现正增长（部分门店增长1-3 倍）。随着疫情逐步缓解，我们预计公司7 月能逐步恢复正常业务结构，全年业绩目标不改。
省外市场方面：华中、华南、华北地区受疫情影响较小，其中华中地区今年核心任务为增加巴比门店数量（22Q1 实现了加速发展），预计22Q2 门店将进一步迅速提升，同时华中地区业务将在Q2 进行并表。
低基数下，22Q2 利润端或迎超预期发展
我们认为22Q2 公司利润端或迎超预期增长， 主因：1）去年基数较低。21Q2 受成本端影响，扣非净利润低基数；2）收入占比较高的团餐在疫情期间阶段性的采取提价举措，保障利润端表现稳定；3）费用率保持稳定低&低比率状态；4）考虑到东鹏饮料22Q2 单季度区间涨跌幅为正，预计正向公允价值变动收益变化将利好公司利润端表现。虽然受疫情影响下，预计公司管理费用及运输费用等将有所增长，但归母净利润预计仍将实现超预期发展。
展望2022： 内伸外延谱新章，团餐有望延续亮眼表现内生外延谱新章，门店数量或超预期。2022 年外延（公司将通过加速收购实现全国化布局，2022H1 公司或将并表并购项目，预计将新增超600 家门店）+内生（在南京工厂将于2022 年落地背景下，品牌力较强的华东地区亦将加速展店，同时华南地区将通过加大公开招商力度实现加速发展）=预计将净增超1300 家门店，从而实现门店数量方面的超预期发展。
外卖业务增新量，门店质量超预期。1）外卖业务：公司21 年底已新增与美团等渠道开展外卖合作+开展外卖门店比例不断提升+新增诸多中晚餐新品将为2022 年单店收入贡献增量，且具备可持续性；2）门店升级、品类拓展、常规提价等举措将延续；3）21年提价红利释放。基于以上情况，我们认为22 年单店收入增速有望仍然保持正增长，发展态势趋好。
团餐业务加速发展，表现或超预期。我们认为2022 年公司团餐业务将实现超预期发 展，主因：1）南京工厂加速落地利好华东地区团餐业务规模扩张，同时华北地区将继续加速发展团餐业务；2）2021 年公司加大对大客户部人员的配置，为2022 年团餐业务规模扩张奠定基础。
成本控制力强，毛利率或将实现底部回升。成本端：2022 年公司成本端有望得到较好控制，主因公司已通过锁低价猪肉以保证成本稳定；费用端：预计2022 年公司费用将整体保持平稳。
产能布局再优化，南京工厂落地或加速华东市占率提升。2021 年公司产能&产能利用率均稳步提升，其中2021 年上海二期智能化厂房项目于2021 年5 月正式投产，大大缓解产能紧缺问题，2021 年上海、广州、天津中央工厂面点类产能利用率分别为91.62%、27.45%、7.24%；馅料产能利用率分别为101.20%、47.41%、35.26%，当前上海产能仍处紧平衡状态，随着南京工厂将于22 年落地，公司华东区域市占率有望进一步提升，同时，未来随着华中工厂逐步落地，华中地区发展想象空间大。
盈利预测及估值
我们认为：1）量：公司加盟店当前拓张速度基本符合预期，未来公司将通过加快兼并收购速度以实现规模的快速提升；2）价：公司通过发力门店外卖业务创造收入增量+调整门店产品结构+锁鲜装等方式提升单店收入；3）增量业务方面，在成品化、专业化趋势下，公司2B 业务有望得到超预期发展。综上，预计公司2022-2024 年公司收入增速分别为44%、23%、20%；归母净利润增速分别为-15.5%、23.3%、26.6%；EPS 为1.1、1.3、1.7 元/股；PE 分别为29、23、19 倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值极具性价比，维持买入评级。
风险提示：国内疫情二次爆发；食品安全问题；加盟管理风险；对外投资失败风险；原料价格波动风险。
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