我们首次覆盖全谱系工业级无人机系统领军企业：纵横股份（688070.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下：

    深耕工业级无人机，垂直起降固定翼无人机领域市占率全国第一。公司成立于2010 年，聚焦工业级无人机系统研制及服务，产品覆盖大鹏八大系列垂直起降固定翼无人机系统，具有能量效率高、航时长、可垂直起降和悬停等诸多优势，深耕于测绘与地理信息、安防、巡检、应急等领域的应用。2019 年，公司在我国垂直起降固定翼工业级无人机市场占比53.8%，排名第一；在我国工业级无人机整机市场占比5.4%，排名第二。

    利润率经历波动后有望回升；股权激励彰显发展信心。1）2017~2020 年，公司营收由1.0 亿元增长至2.7 亿元，CAGR=38%；归母净利润由0.14 亿元增长至0.41 亿元，CAGR=43%。公司体量不大但增长较快。2）2017 年以来，公司净利率先升后降，主要是公司产品由无人机平台转变为无人机系统，结构变化以及阶段性价格调整是导致利润率下降的主要原因，未来我们预计其净利率有望回升且继续提高。3）2019 年以前，测绘与地理信息为公司主要收入来源，占比60%以上。2020 年以来，公司抓住安防等多领域向好态势，实现多个重大项目落地，2021 年订单总额同比增长33.39%。4）公司2022 年公布了股权激励计划，以2021 年收入为基数，2022~2024 年收入增幅分别为80%，140%和220%，彰显公司发展信心。

    工业应用千亿市场等待开拓；军贸及特种领域也有望取得突破。1）近年来，无人机工业级应用随着下游测绘、应急、安防、巡检等多领域拓展实现了快速发展，我们预计到“十四五”末期，我国工业级无人机市场规模将突破1500 亿元，占全球市场规模比例超过50%。2）公司自成立以来海外业务拓展良好，2021年海外业务收入占比11%（工业应用）。未来不排除在军贸市场有所进展。3）垂直起降无人机产品具有低成本、多用途、环境要求低等优点，未来有望成为各国航空装备发展的趋势之一。我们预计到“十四五”末期，我国特种无人机采购规模将近百亿，公司或有望受益于此。

    投资建议：公司为我国全谱系工业级无人机系统领军者，产品谱系丰富，无人机产业链完备。受益于下游工业领域需求拉动，以及在军贸和国内特种领域的潜在市场，预计未来几年公司业绩有望实现不断增长。我们预计，公司2022~2024 年归母净利润分别是0.55 亿元、1.21 亿 元、1.85 亿元，当前股价对应2022~2024 年PE 为69x/32x/21x。考虑到下游需求旺盛以及公司竞争力较强，我们给予公司2023 年40 倍PE，2023 年EPS 为1.38 元/股，对应目标价55.20 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：下游需求不及预期、产品生产交付不及预期、技术风险等。

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