三十余载奋斗精进，成就国内床垫领军企业。喜临门成立于1984 年，2012 年A 股上市，连续六年获得C-BPI 中国床垫行业品牌力第一名，产品远销70+国家及地区。产品端看，体系覆盖软床、床垫、沙发和全屋定制，2021 年软床/床垫/沙发营收占比分别为31.1%/51%/13.6%；公司旗下品牌包括“喜临门”、“喜眠”、“M&D”等，主品牌喜临门旗下产品系列包含“净眠”、“法诗曼”、“爱尔娜”、“布拉诺”及“可尚”等，整体看品牌矩阵完善。营收端看，2014-2021 年营业收入由12.91 亿元增长至77.72 亿元，CAGR 达29.23%；归母净利润由0.94 亿元增长至5.58 亿元，CAGR 达29.01%。

    规模&集中度仍存提升空间。市场规模看，我国已成为床垫全球第二大消费国，根据CSIL，2010-2020 年我国床垫行业消费规模从38.71 亿美元增长至85.4 亿美元，CAGR 为6.15%。但相比发达国家，我国床垫行业渗透率（60%vs85%）&更换频率仍待提高，叠加居民可支配收入提升&更换意愿提高下存量翻新需求潜力巨大；同时家居新一轮下乡政策下下沉市场需求有望被激活。竞争格局看，据今日家居，2020 年美国CR5 约为51.4%，而我国由于运输半径受限、行业起步较晚、资金和技术门槛相对较低等原因，床垫行业集中度较低，2020年CR5 仅为15%，未来随消费者对床垫功能性需求持续提升，龙头发挥研发+渠道+营销优势，集中度仍将提升。

    材质仍为本质追求，龙头产品&营销趋同。根据红星美凯龙《2021 床垫消费新趋势报告》，消费者在选购床垫时会从材质是否环保等多方面进行考量：材质方面最偏爱乳胶材质床垫，但是辨别材质优劣能力仍待提升；可定制方面过半受访者追求颈椎健康定制；价格方面预算以3k-8k 元为主；购买渠道方面近七成受访者选择到实体门店体验后再购买。通过梳理各品牌线上热销款描述我们发现各品牌产品卖点趋同，且均采用多渠道营销提升知名度，其中喜临门占优。

    深耕床垫&拓展沙发，创新渠道&加速下沉。从产品看，床垫端，公司通过应用铂金净眠因子等核心技术保证材质安全；“保护脊椎”的定位契合用户诉求；同时同品类更具性价比的特质使得公司在床垫渗透率提升期更受青睐，线上销量遥遥领先；公司亦拓宽价位带&推出各层级品牌&推出智能床垫满足多元化需求，并推出配套睡眠产品向睡眠方案提供商迈进。沙发端，2016 年开始发展沙发业务，2017 年通过收购米兰映像完善软体矩阵&带动品类向高端延伸；近年来凭借喜临门产能+渠道+营销优势业绩稳健增长。从渠道看，公司线下门店量&质并举，加速空白市场布局；线上与社媒营销双引流，与线下构成良性闭环，同时布局商超、家装、家电等渠道，构建“1+N”全渠道销售网络。

    渗透率&更换频率提升下，我国床垫市场仍存增长空间，而在消费者对床垫功能性需求持续提升下喜临门作为床垫龙头有望发挥研发+渠道+营销优势抢占更多市场份额。基于此，我们预计22-24 年归母净利润分别为7.09/9.33/11.76亿元，对应22-24 年PE 为16/12/10X，参考绝对估值法，首次覆盖给予目标价45 元，给予“推荐”评级。

    风险提示：渠道拓展不及预期，宏观经济下行影响需求等。

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