1H22 业绩超出我们预期

    公司公布1H22 业绩：收入72.3 亿元，同比增长29%；归母净利润15.4亿元，对应每股盈利1.1 元，同比增长40%，扣除去年上半年包含出售船舶的一次性收益4.7 亿元后，我们测算可比口径下同比增长约140%，超出预期。

    分季度来看，二季度公司实现收入39 亿元，同比增长33%，环比增长20%，归母净利润9.18 亿元，同比增长5%（去年同期包含船舶一次性收益），环比1Q22 增长47%，我们认为2Q 超预期的主要原因为：1）内贸水运业务在疫情期间韧性超出预期，运价PDCI 指数同比增长22%，且2Q业务量应当高于1Q 淡季，带来收入环比增长；2）公司部分船舶运营外贸近洋航线、租出给外贸船公司运营，外贸盈利能力和租金水平维持高位。

    现金流强劲，分红超预期：上半年公司经营活动现金流21.68 亿元，显著高于去年同期的8.7 亿元，期末公司账上现金和理财产品合计近110 亿元，占当前市值的一半。公司宣布上半年分红17 亿元，超出同期净利润金额（过去三年年度分红比例为~60%），对应当前股息收益率7%，超出预期。

    发展趋势

    海（新船）、陆（仓储、码头）一体布局占领先机，未来三年逐步体现。我国港口货物吞吐量中集装箱化比例（约20%，2020 年）仍远低于发达国家（50%以上），煤炭集装箱化运输的比例则更低，仅低个位数。我们认为集装箱化运输作为标准化、集约化的运输方式，将持续获得份额。公司2020年上市以来，积极推动海陆战略齐头并进，一方面在行业价格低点签订18艘大船订单，我们预计2024 年全部交付后其自有运力接近翻倍，大船有望提高船队经济性，支撑2022 到2024 年的运量增长和和公司规模扩大；另一方面，公司积极加快陆上物流节点的布局，例如码头、多式联运物流基地等，持续构建服务客户的综合能力，从而形成客户粘性、提升盈利水平。

    盈利预测与估值

    考虑到淡季表现超预期，我们上调2022 年盈利预测21%至30.73 亿元，维持 2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年7.5 倍/8.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级和29.95 元目标价，对应14 倍2022 年市盈率和15倍2023 年市盈率，较当前股价有84.4%的上行空间。我们当前仅假设全年分红比例为60%，对应的2022 年股息收益率为8%，存在超预期的空间。

    风险

    全球集运景气下行或国内需求下行。

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