疫情无碍息差向上。受到疫情影响，沪农商行22H1 的营业收入同比增长7.03%，归母净利润同比增长14.25%。沪农商行的息差已经开始向上，22 年H1 的息差为1.87%，较2021 年年底提升了1bp。

    财富管理业务蓬勃发展。疫情虽然对公司的许多方面造成了影响，但上海农商的财富管理业务依然蓬勃发展。2022Q2AUM 总额 6711.13 亿元，较2021 年底增长 512.72 亿元，增幅 8.27%；管理AUM100 万元以上客户 10.33 万户，较2021 年底增加 1.13 万户，增幅 12.26%；本公司贵宾及财富客户数达到 87.02万户，较2021 年底增长 8.5%；私行客户数突破 3300 户，较2021 年底增长12.5%。

    资产质量展示韧性。受到疫情影响沪农商行22 年H1 的不良率为0.96%，和Q1相比轻微上升了2bp。从结构上看，和2021 年底相比，对公贷款不良下降了2bp，零售贷款不良提升了10bp 至0.72%，我们认为这是消费贷款在疫情下受到较大冲击的引起的不良，后续有望逐步修复。为应对疫情带来的影响，沪农商行积极提升拨备，拨备覆盖率从Q1 的430.29%提升至Q2 的433.10%，拨贷比从Q1的4.07%提升至Q2 的4.17%

    投资建议。我们预测2022-2024 年EPS 为1.11、1.23、1.35 元，归母净利润增速为10.75%、10.05%、10.23%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为8.64 元；根据可比估值给予公司2022E PB 估值为0.80 倍（可比公司为0.79倍），对应合理价值为8.67 元。因此给予合理价值区间为8.64-8.67 元（对应2022年PE 为7.78-7.81 倍，同业公司对应PE 为8.11 倍），维持“优于大市”评级。

    风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

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