事项：

    　　公司发布2022 年中报，2022H1 公司收入26.78 亿元，同比+12.49%，归母净利润3.51 亿元，同比+7.25%；实现扣非归母净利2.73 亿元，同比+3.30%。公司单Q2 实现收入12.46 亿元，同比+24.38%，归母净利润1.43 亿元，同比+10.46%；实现扣非归母净利润0.91 亿元，同比+4.62%。

    　　评论：

    　　收入符合预期，实际回款好于收入表现。公司单Q2 收入同比+24.4%，收入环比Q1 加速。分品类看，H1 瓜子实现收入18.44 亿元，同比+14.3%，推测主要系3 月起多地疫情反复，瓜子受益居家消费表现加速所致，预计单Q2 瓜子增速25%+，其中蓝袋增速快于红袋；而坚果受疫情影响部分消费场景缺失，收入同比+13.8%。分区域来看，21H1 南方/北方/东方/电商/海外市场分别同比+0.3%/+23.5%/+42.6%/+23.2%/-19.1%，其中东方地区收入高增主要系上海、山东、安徽等地区收入增长较快所致。分月度来看，公司4、5 月因疫情宅家因素，食葵销售情况较好，而6 月随着居家场景减少，同时公司主动控货致6月增速有所放缓，若结合Q2 合同负债预计回款超30%。

    　　尽管费率略有优化，但成本压力较大，是业绩低于预期的主因。单Q2 毛利率27.5%，同比-2.9pcts，毛利受明显压制，其中21H1 瓜子和坚果毛利率分别为31.56%/25.72%，分别同比-0.42pcts/0.24pct，推测与食葵、油盐糖和包材等成本上涨、食葵品种升级、运费上行等因素有关，此外，薯片等其他食品毛利同比-4.4pcts，与对毛利亦有一定拖累。费用端来看，公司22Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.55%/6.61%/1.01%/-0.47% ， 分别同比-0.46/+0.08/-0.13/-0.14pcts，整体费用率小幅改善。综合下，公司实现净利率同比-1.45pcts 至11.49%，实现扣非归母净利率7.3%，同比-1.4pcts。

    　　渠道、营销持续精细化，H2 收入增长动力足，但成本仍有压力。营销端，公司重点发力坚果，与乳制品经销商合作“贴奶”营销，同时计划推出开盒奖励促进动销。渠道端，公司一方面推动渠道下沉，公司渠道数字化终端网点提至17 万，另一方面设渠道精耕相关考核，针对社区店、生鲜店、礼品店、烟酒店等新消费场景精准投放。此外，公司重新合并瓜子、坚果事业部，但设定瓜子销售、坚果销售、渠道精耕三项考核指标，精准品类目标的同时优化费效。

    　　展望下半年，公司主动控货和旺季销售展开，H2 收入有望延续较快增长。但成本仍有压力，对此公司4 月针对小品类提价、7 月针对坚果调规格变相提价，预计盈利有望环比改善。

    　　投资建议：短期成本承压，中长期盈利能力有望修复，维持“强推”评级。

    　　公司基本盘瓜子消费具备韧性，下半年坚果则在渠道精耕及消费场景逐步复苏下接力增长。公司虽因原料价格上涨盈利承压，但公司积极提价应对，且中长期来看，公司食葵品种升级后瓜子盈利能力有望修复，同时公司坚果在自产率提高下利润率仍将稳步提升。考虑公司今年综合成本承压，我们调整22-24 年EPS 预测为2.02/2.49/3.00 元（原预测2.31/2.67/3.03 元），当前股价对应PE 为26/21/18 倍，考虑历史中枢30 倍，我们给予23 年近25 倍PE，对应目标价65元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：渠道深耕不及预期、新品推广不及预期、市场竞争加剧等。

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