Q1 受益于外延增长及订单-收入时间差，业绩受疫情影响有限。Q1 实现营业收入10.58 亿元，同比+34.43%；实现归母净利润0.8 亿元，同比+6.54%；扣非后归母净利润0.84 亿元，同比+72.62%。公司Q1 业绩增长较快的原因有：1）外延增长贡献：朗乐福和MOR 分别于2019 年6 月25日和2020年2 月26 日完成交割并并表，预计外延增长贡献增速约15pcpts；2）海外订单有一定提前量，3 月海外疫情发酵对Q1 订单影响不大，外销业务Q1 表现较好。并购MOR 之后公司C 端敞口增大，Q2 需持续跟踪疫情对海外零售的影响。

    净利率受MOR 并表拖累下行。毛利率同比+3.59pcpts 至37.68%，净利率同比-1.31pcpts 至8.47%。毛利率同比虽有提高，但环比下降8.04pcpts，主要是Q1 受春节及全球疫情影响开工率较低，固定摊销成本较高导致。

    　　期间费用率同比+2.03pcpts 至26.67%；其中，销售费用率+6.21pcpts 至17.67%；管理费用率（含研发费用率1.75%）同比-0.26pcpts 至7.95%；财务费用率同比-3.93pcpts 至1.04%。MOR 并表使销售费用率增长较多，并拖累净利率下行。

    期间费用支出较多现金流有所下降。Q1 实现经营现金流0.82 亿元，同比-31.92%；经营现金流/经营活动净收益比值为69.47%；销售现金流/营业收入同比-6.34pcpts 至107.78%。净营业周期109.62 天，同比上升40.59天；其中，存货周转天数121.2 天；同比上升56.03 天；应收账款周转天数65.32 天；同比上升4.39 天；应付账款周转天数76.9 天；同比上升19.83天。现金流受期间费用支出较多影响而有所下降，存货周转天数由于海外工厂投产、并购渠道商MOR、疫情期间出货受阻等因素有较大幅度的升高。

    投资建议：疫情对欧美国家零售行业带来较大冲击，短期看行业或承压，叠加前期贸易战及反倾销压力的持续作用，中小企业有望加速出清，公司份额有望提升。中长期看，产能集中释放支撑未来三年收入端稳健增长，内销已进入良性成长阶段。不考虑Mor Furniture 并表，预计2020-2021年EPS 分别为1.48/2.36，对应PE 分别为13/8x，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：海外产能爬坡不及预期，海外生产成本上升；原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；人民币汇率大幅波动；海外疫情影响持续。

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