投资要点

    上海、北京疫情导致22Q2 运量显著下滑，业绩短期承压，业绩快报显示京沪高铁预计上半年归母净利润为-15.47 到-10.32 亿元，同比大幅下滑。

    2022 年初多个省市受奥密克戎BA.2 影响，全国铁路客运量大幅同比下滑，2022 年3-6 月铁路客运量分别同比下降58.42%、79.76%、68.64%、31.99%。京沪高铁沿线重要城市北京、上海疫情严重，相对其他线路京沪高铁线运量下滑更显著，导致2022 年第二季度京沪高铁上市以来首次亏损。

    沿线重点城市疫情逐步消散，叠加暑运增量客流，运量回升带来业绩修复。

    2022Q2 末，北京、上海城际活动逐渐恢复，6 月北京、上海铁路旅客发送量分别环比增长121.59%、173.23%。同时，根据12306 公开信息，京沪高铁本线开行列次从3 月28 日上海静默时的5 对，在6 月16 日增至23对、7 月27 日增至33 对，叠加暑运增量需求，客流量从谷底回升，22Q3业绩有望显著修复。

    新协议签署委托运营成本增速下降。公司主要成本构成为委托运输管理费、折旧支出、动车组使用费、能源支出，均相对较为刚性。其中委托运营管理费约占公司成本1/4，2022 年新签署的协议降低了每年成本增速，由每年增长6.5%，下降至6.275%，一定程度上控制了成本增速。

    浮动票价机制带来票价提升空间，提供较大业绩弹性。京沪高铁实现了浮动票价机制，二等座价格相对之前最高可上涨约20%。做敏感性分析，我们假设疫情影响消散后，相对2019 年跨线运量增长 30%、本线运量增长20%，考虑平均票价提升，预计2024 年实现归母净利润 140 亿元。远期来看，量价进一步提升，假设本线、跨线运量相对2019 年增长40%，票价中枢上升至800 元、1000 元，公司业绩有望达到225、285 亿元。

    投资策略：公司坐拥中国高铁最优质资产之一，疫情影响消散后，公司业绩有望保持稳健增长。2022 年二季度公司受沿线重点城市疫情的影响严重导致亏损，但三季度起客流量已在逐渐恢复，加之票价及运能有望继续提升，业绩弹性大，因此公司短期具有成长性、长期具有高分红的防御性特质。综上，我们调整盈利预测，预计2022-2024 年公司归母净利润分别为12.39、93.08、140.54 亿元(假设2024 年疫情影响消散且提价)，EPS 为0.03、0.19、0.29 元，对应2022 年8 月19 日收盘价4.57 元，PE 为181.1X、24.1X、16.0X，PB 为1.2X、1.2X、1.1X。维持“买入”评级。

    风险提示：疫情扰动导致客流量下降，高铁成本定价变化，票价受政策影响，再投资风险，安全事故风险等。

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