【投资要点】

    　　 公司2019 年业绩符合预期。2019 年公司实现营业收入91.25 亿元/YoY+8.06%，实现归母净利润6.87 亿元/YoY+36.73%，符合此前预期；19Q4 公司实现营收22.98 亿元/YoY+4.82%，归母净利润1.68 亿元/YoY+16.53%。公司拟向全体股东每10 股派现4 元（含税），合计现金分红3.21 亿元，分红比例46.64%，相比往年有所下滑，料与公司增加资本开支有关，对应股息率1.54%。

    　　 公司20Q1 业绩逆势增长，表现略超预期。20Q1 公司实现营收19.56亿元/YoY+4.05%，实现归母净利润1.24 亿元/YoY+39.92%。一季度疫情影响下公司业绩逆势大幅增长凸显公司优质制造价值。

    　　 摩飞爆品打法贡献内销高增长，20Q1 外销订单仍较饱满。2019 年公司内销收入18.1 亿元/YoY+50.6%，其中自主品牌摩飞内销贡献近6.5亿元/YoY+350%，在产品经理制和内容经理制结合的研发推新架构下，多功能锅、榨汁杯等爆品陆续诞生验证了摩飞爆款打法的可复制性。

    　　东菱自品牌形象升级后增长有所改善，预计同比基本持平。同期外销收入73.2 亿元/YoY+1%，19H2 公司外销YoY-1%，我们认为下半年外销下滑主要是美国关税政策变化导致公司接单谨慎。尽管今年2 月受疫情影响公司未完全复工，导致产能紧张外销出货滞后推迟确认收入影响外销收入，20Q1 公司外销YoY-8%，但海外有效订单仍较为饱满，随着产能的快速恢复，同时海外小家电刚需性较强需求稳中有升，Q2开始公司外销增速有望回升。

    　　 高毛利率内销业务带动整体盈利水平提升。19 年/20Q1 公司整体毛利率YoY+3.1/4.0pct，我们认为主要是内销收入高增长（YoY+50.6%）叠加毛利率提升带来的贡献，19 年内销毛利率YoY+3.2pct，内销收入占比提高（YoY+5.4pct）以及盈利水平提升（其中摩飞19 年毛利率高达40%，占比内销收入约36%）带动总体毛利率提升，同时外销毛利率也有明显提高YoY+2.38%，料受益于汇率贬值结汇价格提高，销售费用率小幅提升1.2pct，主要是销售人员薪资及广告宣传费投入加大。19Q4 公司汇兑和套期合计收益同比减少5600 万大幅增厚当期业绩，20Q1 该项收益合计为755 万元小幅贡献当期利润，19 年和20Q1净利率YoY+1.6/1.85pct。

    　　 20Q1 公司合同负债（对应原预收款项）YoY+112%，应付款项YoY+2.4%，净营运周期进一步缩短至-12.68 天，公司营运管理能力及议价能力有所提升。当期销售商品和劳务收到的现金22.42 亿元/YoY+6.7%，应收款项YoY-10.6%，表明疫情期间公司现金回款和资金情况均良好。

    　　【投资建议】

    　　 公司凭借多品牌矩阵以及平台运营的方式寻求内销市场突破并取得成功，摩飞品牌的产品推新、内容引流的爆款打法有望复制到其他品牌上面，Q1疫情导致宏观经济大幅下滑的背景下摩飞和东菱内销收入仍实现了380%和20%的增长，一方面表明国内新兴小家电的市场需求空间之广阔，另一方面也体现出公司产品实力与品牌价值均获市场高度认可，东菱品牌升级成效显现，为公司进一步拓宽国内市场积累良好口碑。外销方面，伴随海外疫情拐点临近，需求有望企稳，同时海外订单饱满，基本满产复工的情况下外销业务在二季度有望快速恢复。

    　　 考虑到摩飞等自主品牌的盈利能力和品牌内容运营投入提升较快，我们上调20/21 年毛利率和销售费用率，新增22 年盈利预测，预计公司20/21/22年实现营业收入97.44/105.99/116.94 亿元，归母净利润7.92/9.28/11.28亿元，EPS 0.99/1.16/1.41 元，对应 PE27/23/19 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　原材料价格波动；

    　　人民币汇率波动；

    　　内销增长不及预期；

    　　海外需求疲软

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