事件：公司发布2022 年半年度报告，2022 年H1 年公司实现营收27.52 亿元，同比减少2.03%，实现归母净利润3.07 亿元，同比减少5.95%。其中，2022Q2，公司实现营收15.07 亿元，同比减少3.79%，实现归母净利润1.83 亿元，同比减少3.71%。

    投资要点

    Q2 营收受疫情干扰，品类延申稳步推进。营收端，2022 年H1 公司实现营收27.52亿元，同比减少2.03%；拆分季度来看，2022Q1/Q2 分别实现营收12.45 亿元、15.07 亿元，同比+0.24%、-3.83%。公司Q2 营收增速有所放缓，主要系3-5 月公司部分核心区域深圳、东莞、上海受疫情干扰，影响公司华南华北两基地正常运营以及华东华南两区域市场线下销售。净利端，2022H1 年公司实现归母净利润3.07亿元，同比减少5.95%；2022Q1、Q2 分别实现归母净利润1.24 亿元、1.83 亿元，同比减少8.82%、3.68%。分品类看，2022 年H1 公司床垫实现营收12.87 亿元，同比减少9.68%；床架实现营收8.1 亿元，同比增长3.97%；床品（枕芯、被芯和四件套）实现营收1.80 亿元，同比减少22.88%；其他产品（按摩椅为主的助眠类产品，沙发、桌椅为主的客卧配套类产品）实现营收4.58 亿元，同比增长28.83%。

    床垫、床架、床品、其他产品收入占比分别为46.76%/29.45%/6.52%/16.65%，同比-3.97%/+1.70%/-1.77%/+3.99%。公司于上半年确认V6 家居定制化业务发展方向，充分发挥公司在品牌、技术、产品、服务、渠道等方面的核心优势，以一体化定制、一站式配齐的销售模式积极推进整装家居业务发展。

    稳健拓店符合预期，品牌影响力持续强化。分渠道看，公司已建成以“经销为主，直营、直供、电商等多种渠道并存”覆盖全国的多元化、全渠道销售网络体系。经销渠道方面，公司通过对已有网点布局城市加密和对空白城市有效开发，2022H1新增400 余个线上专卖店，经销商增至近2000 家，线下专卖店约5300 余家。公司与碧桂园、万科、京东、苏宁零售云、贝壳家居、星艺装饰集团、点石集团等品牌达成战略合作，以支持经销商大力发展多渠道营销，积极布局家装、地产、电器、商超等新渠道消费市场。电商渠道方面，公司持续优化短视频直播模式，不断丰富线上带货场景。品牌建设方面，今年公司签约张继科担任慕思筑梦床垫代言人，深化健康睡眠文化推广。同时，公司携手许巍、萧敬腾等明星举办“慕思之夜少年有梦”微信视频号线上音乐会，通过分众广告100 城投放及门店上市感恩钜惠活动，提升了品牌宣传效应。

    盈利能力稳步提升，Q2 现金流有所改善。盈利能力方面，2022 年H1，公司毛利率同比增长0.4pct 至46.1%。费用率方面，2022H1 公司期间费用率合计31.50%，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为23.3%/5.60%/2.60%/0.04% ， 同比-0.91/+1.08/+0.37/+0.11pct，财务费用率上升主要系美元升值使得公司汇兑损益费用0.07 亿元，综合影响下，2022H1 公司归母净利润率为11.15%，同比减少0.47pct。

    存货方面，公司存货2.66 亿元，同比减少10.24%，存货周转天数34.25 天，同比 增加1 天。现金流方面，2022H1 公司经营活动现金流净额为0.12 亿元，同比下降92.72%，主要系公司2022Q1 为采购备货增加及税费和薪酬等费用之处增加所致。

    Q2 单季度公司经营活动现金流净额为3.24 亿元，同比增长32.95%。

    投资建议：公司作为国内床垫龙头企业，产品研发实力雄厚，深耕中高端健康睡眠产品与服务，线下渠道持续拓展，品类融合、延生进程不断推进。伴随床垫产品在我国渗透率持续提升，以及消费升级，床垫市场有望呈现量价齐升。我们预计公司2022-2024 年每股收益分别为1.86、2.37 和2.80 元，对应公司22、23、24 年PE约为20.9、16.4、13.9 倍，首次覆盖，给予“增持-A”建议。

    风险提示：国内疫情反复扰动线下销售；渠道拓展不及预期；原材料价格大幅波动。

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