投资要点
事件：公司发布2022 年半年报。22H1 营收/归母净利润/扣非净利润84.33/5.29/4.84 亿元，同比变动+9.72%/-20.65%/-21.01%；其中22Q2 营收/归母净利润/扣非净利润42.05/2.53/2.29 亿元，同比变动+8.53%/-25.12%/-28.13%。
收入端看，科力普是收入主要拉动因素，传统核心业务降幅环比改善：
22H1 传统核心业务/零售大店/科力普分别同比-12%、-10%、+40%，其中22Q2 传统核心业务/零售大店/科力普分别同比-11%、-32%、+36%，科力普是Q2 收入增长主要拉动力。
（1）传统业务：我们测算22Q1/22Q2 分别同比约-14%、-11%，之前我们预期传统核心业务22Q2 增速下滑20%左右，实际表现超预期。尽管传统业务生产基地在上海，4-5 月受疫情影响较大，但我们判断6 月份经销商补库以及大学汛备货对出货增长有积极拉动作用，22Q3 预计环比持续改善。分业务类别看，22Q2 书写工具/学生文具/传统办公文具分别同比-35%、-0.2%、+6.2%，书写工具生产基地基本都在上海，受疫情影响生产及发货；学生文具表现相对较好或与本册业务、贝克曼（22H1 收入0.9 亿）拉动相关；办公文具实现正增长与OEM 占比高、受上海疫情影响较小有关。分渠道看，22Q2 晨光科技实现收入1.17 亿（YOY-4.6%）。
（2）零售大店：22Q2 零售大店收入1.65 亿元（YOY-32%）；其中九木杂物社收入1.57 亿元（YOY-30%），收入下滑主要系疫情导致商场客流下滑所致。截至报告期末，公司在全国拥有534 家零售大店，其中晨光生活馆53 家（较年初-7，下同），九木杂物社481 家（+18），其中直营324家（+5），加盟157 家（+13）。22H1 零售大店亏损900 万，去年同期亏损1500 万，亏损幅度收窄主要系会计准则变更所致（房屋租赁保证金由账龄分析方式更改为款项性质方式确定预期信用损失，2022.4.1 开始执行，变更后预计公司2022 年其他应收款预期信用损失将减少2600 万元，预计公司2022 年归属于上市公司股东的净利润将因此增加2182 万元）。
（3）科力普：22H1 科力普实现净利润1.3 亿元（YOY+87%），净利率提升至2.95%（YOY+0.65pct），22Q2 净利率约提升1pct 至2.91%，净利率提升主要系收入增加摊薄费用所致。22Q2 疫情期间科力普保持快速增长，我们预计22H2 增速仍将维持在30%以上。
科力普占比提升、疫情冲击等因素导致毛利率承压：22H1 毛利率/净利率/扣非归母净利率分别为20.5%/6.27%/5.74%，同比-3.51/-2.4/-2.23pct，其中22Q2 毛利率/净利率/扣非归母净利率分别为19.28%/6.02%/5.44%，同比-4.12/-2.7/-2.77pct 。22Q2 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.2%/4.41%/0.95%/-0.34%, 同比-0.21/+0.09/-0.26/-0.43pct ， 合计下降0.82pct。
（1）22Q2 毛利相对较低的科力普收入占比同比提升10.8pct 至54%，而科力普Q2 毛利率为8.5%（YOY+0.2pct），剔除科力普后其他业务毛利率为31.7%，因此测算可得科力普占比提升对整体毛利率的负面影响约为2.5pct；
（2）剔除科力普后传统及零售大店毛利率同比下降3pct，其中22Q2 书写工具/ 学生文具/ 办公文具毛利率分别同比下降2.11/1.02/2.26pct 至39.2%/34.1%/22.2%。毛利率下滑主要系①上海疫情导致生产效率降低②22Q2 精品文创占比暂时性降低。随着公司高端化战略的不断推进以及疫情的逐步缓解，传统业务毛利率有望逐步上行。
22Q2 现金流改善明显：22H1 实现经营性现金流净额为2.38 亿元（YOY-34.04%），其中22Q1 为0.04 亿元（YOY-97.45%），22Q2 为2.33 亿元（YOY+19.14%），环比及同比改善明显；22H1 末应收账款及票据为27.3亿元，同比增加6.8 亿元（较年初增加9.7 亿元），主要系科力普增长所致。
投资建议：晨光作为学生文具龙头企业，短期受双减、疫情等冲击业绩有所扰动，但增长的长逻辑并未变化，长期价值不变，我们建议持续关注。
预计2022-2023 年营业收入为206、254 亿元，分别同比增长17.0%、23.3%，实现归属于母公司净利润分别为15.7、19.7 亿元，同比增长3.3%、25.5%；对应2022 年8 月26 日股价的P/E 分别为25.1 和20 倍。
风险提示：财税政策风险，疫情恶化风险，双减政策加码风险。
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