公司发布中报业绩，2022H1 实现营收148.06 亿元，同比+46.83%，实现归母净利6.51 亿元，同比+41.21%。受益于下游客户需求和公司交付能力提升，公司业绩快速增长。控本成效卓著，盈利能力有望改善。考虑到公司是我国军用航空发动机整机唯一龙头，具备较强稀缺性，充分受益于军机加速放量和国产化率提升，维持“买入”评级。
营收净利快速增长，控本成效卓著。受益于下游客户需求旺盛及公司交付能力提升，公司2022 年上半年实现收入148.06 亿元，同比+46.83%；实现归母净利6.51 亿元，同比+41.21%；实现扣非归母净利4.73 亿元，同比+22.60%，22H1业绩增长迅速。其中22Q2 实现收入94.06 亿元，同比+48.32%；实现归母净利5.85 亿元，同比+37.07%；实现扣非归母净利4.38 亿元，同比+22.94%。按产品结构划分，充分受益航空发动机行业高景气度，航空发动机及衍生产品业务表现亮眼，22H1 实现收入136.95 亿元，同比+50.05%；外贸出口转包业务实现收入7.24 亿元，同比+20.92%；非航空产品及其他业务实现收入1.37 亿元，同比-35.12%。或受新型号增加及传统型号返厂影响，公司整体毛利率同比-5.85pcts 至11.68%。费用端，售后保障服务费用增加，22H1 销售费用同比+66.82%至2.54 亿元；科研费用结转减少影响研发费用同比-9.41%至2.70 亿元；管理费用同比-14.86%至6.76 亿元；汇兑收益增加，财务费用同比-260.39%至-0.46 亿元，使得整体期间费用率同比-4.83pcts 至7.79%。综合上述影响，22H1 净利率同比-0.15pct 至4.66%。
订单饱满存货预付大幅增长，现金流短暂承压。22H1 末公司存货规模达260.55亿元，较期初+27.00%，其中原材料规模较期初+26.84%至50.82 亿元，在产品规模较期初+22.30%至179.60 亿元，或表明公司下游订单饱满，正积极备货备产；库存商品规模较期初+71.11%至19.62 亿元，后续交付后有望进一步增厚公司业绩。报告期内客户预付款减少，且应收账款较期初+67.31%至216.58 亿元，影响经营性净现金流同比大幅下滑172.37%至-94.26 亿元；但考虑公司下游客户多为军用客户或主机厂，信誉良好，随后续客户回款增加，现金流情况有望改善。
410 厂表现亮眼，航发产业拐点确立。或由于成熟型号加速放量，黎明公司（410）22H1 实现收入95.58 亿元，同比+95.11%，其中航空发动机及衍生产品实现收入92.90 亿元，同比+98.72%；实现利润总额2.38 亿元，同比+6.92%。或由于新型号性能问题影响批量交付，南方公司（331）实现收入29.86 亿元，同比+3.61%，其中航空发动机及衍生产品实现收入28.67 亿元，同比+3.84%；实现利润总额1.59 亿元，同比+49.94%。黎阳动力（母公司）实现收入13.06 亿元，同比+6.67%，其中航空发动机及衍生产品实现收入12.62 亿元，同比+6.00%（22H1 订单增速较快，后续收入有望明显改善）；实现利润总额1.95 亿元，同比+256.40%。
设立西安钢研高纳优化供应链布局，转让晋航公司聚焦主业。据公司公告，6 月24 日由公司与钢研高纳共同出资设立的西安钢研高纳航空部件有限公司，其中公司拟以204 台/套设备资产及9 项无形资产作价3523.31 万元出资，持股32.03%；钢研高纳以现金7476.69 万元出资，持股67.97%。西安钢研高纳注册资本共1.10 亿元，主要业务包括有色、黑色铸造以及部分高温合金铸造，属公司产业链上游，设立子公司有助于加快公司在产业链上游的拓展和延伸，降本增效的同时优化公司供应链布局。据公司8 月27 日公告，公司拟以挂牌方式转让旗下全资子公司晋航公司80%股权，挂牌底价为6985.99 万元；我们认为股权转让有助于公司优化业务结构，聚焦主业，公司盈利水平有望进一步提升。
风险因素：公司新型号军机列装不及预期；公司军品订单不及预期；公司产品研发不及预期；市场竞争程度加剧等。
投资建议：公司是我国军用航空发动机整机唯一龙头，具备较强稀缺性，主要推荐逻辑：1. 受益于军机加速放量和国产化率提升，行业景气度不断提速，公司基本面迎向上拐点；2. 航空发动机是重要耗材，实战化训练加速发动机损耗；3. 商用市场空间广阔，长期发展确定性强。考虑到公司订单快速增加，我们维持公司2022/23/24 年净利润预测为14.9/19.4/25.8 亿元，现价对应PE 分别为89/68/52 倍。选取中航西飞、中无人机为可比公司，可比公司2023 年Wind 一致预期PE 均值为58x。参考可比公司估值水平及公司历史估值区间（近3 年盈利预测PE 中枢74x），考虑到航发产业链高景气度以及公司作为唯一航空发动机主机厂的稀缺性，给予公司2023 年75 倍PE，目标价55 元，维持“买入”评级。
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