低利率环境下以非息收入保持营收增速稳定。公司致力于提升综合金融服务能力，加强板块协同，典型代表如“清结算+存托管”“投资+金融市场”；此外，公司增强优质债券资产构建能力，利用市场波动获取稳健投资收益。22H1 非息净收入增速同比增长17.21%，非息净收入占营业收入比重为37.48%，较21H1提升3.48pct。手续费净收入实现同比正增长，其他非息收入同比增长37.15%。22H1 投行集团重点客户的结算性存款日均5560.62 亿元，较21 年末增长16.4%。

    　　充分发挥同业业务传统优势，控制同业负债付息率，拓宽理财销售渠道。22H1 同业资金付息率为2.15%，较21 年下降3bps。

    　　银银平台等同业平台建设推动理财产品渠道网络建设，22H1 银银平台资管产品销售余额1204.65 亿元，较21 年末增长176.71%。兴业银行同业客户覆盖率保持在95%以上。

    　　财富管理规模与盈利稳健增长。22H1 财富银行收入同比增8.44%，占营收的比例为10.91%。截至目前理财规模已突破2 万亿，在理财市场排名第四。公司市场领先的研究能力和产品创新能力，使得公司的财富管理业务在严峻的资本市场环境中经受住了考验。

    　　投资建议。兴业银行ROA、ROE 同比正增长，非息收入高增，我们预测2022-2024 年EPS 为4.36、5.07、5.82 元，归母净利润增速为14.69%、15.55%、14.20%。前盈利预测EPS 为4.27、4.95、5.73 元，归母净利润增速为15.14%、14.77%、14.80%。

    　　我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为30.32 元；根据可比估值法给予公司2022E PB 估值为0.90 倍（可比公司为0.47倍），对应合理价值为28.78 元。考虑DDM 更能反映公司长期价值，因此给予合理目标价为30.32 元（对应2022 年PE 为6.95倍，同业公司对应PE 为3.98 倍），前目标价为26.63 元。维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

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