华安证券综合实力位于证券行业35 名左右。华安证券扎根安徽，具有深厚的本土国资背景，且在安徽省“上市公司倍增和基金规模倍增计划”等战略中担当重要使命，公司有望在服务区域资本市场高质量发展中打造独有的竞争优势。得益于自营业务大幅优于行业的表现及资管业务的持续增长，2022H1 公司归母净利润逆势增长17.87%。首次覆盖，给予“持有”评级。

    位列行业35 名左右，扎根安徽区域市场打造核心竞争力。华安证券综合实力位居行业35 名左右。华安证券扎根安徽，具有深厚的本土国资背景，且在安徽省“上市公司倍增和基金规模倍增计划”等战略中担当重要使命，公司有望在服务区域资本市场高质量发展中打造独有的竞争优势。盈利层面，2022H1 实现归母净利润7.24 亿元，同比增长17.87%；Q2 实现归母净利润6.17 亿元，环比增长480.22%；2022H1 摊薄ROE 为3.67%，行业排名大幅提升26 位。

    经纪业务：经纪业务收入占比稳定在30%左右，席位租赁收入同比大幅增长。

    2022H1 经纪业务手续费净收入5.27 亿元，同比增长7.0%；2020-2022H1 经纪业务收入占比稳定在30%左右。渠道方面，公司坚持“扎根安徽、深耕长三角、面向全国”的区域布局。截至2022H1 末公司在全国共设立153 家分支机构，其中安徽省内占比达53%，公司扎根安徽区域市场，积累了丰富的营销渠道和客户资源。细分业务中，席位租赁2022H1 实现净收入0.45 亿元，同比增长98.5%，得益于研究业务的快速发展。

    投行&资管：投行收入占比较低，资管净收入近三年CAGR 达73%。投行业务方面，2022H1 投行业务实现手续费净收入0.87 亿元，同比增长21.8%；2017-2022H1 投行收入占比在5%左右波动。资管业务方面，2022H1 实现手续费净收入2.33 亿元，同比增长25.7%，延续了增长趋势：2019H1-2022H1 CAGR达73.0%，收入占比从2019 年的3.5%逐年提升至2022H1 的14.1%。资管产品方面，公司大力发展主动管理型产品，主动管理规模从2019 年的324 亿元增长至2021 年的588 亿元，占总规模的比例从40%提升至约80%。

    自营业务：自营投资规模呈上升趋势，2022H1 投资收益同比显著优于行业。收入层面，2022H1 华安证券实现投资净收益（含联营合营）+公允价值变动3.63亿元，与上年同期持平，显著优于行业整体表现（同比-38.4%）；收入占比从2019 年的49%下滑至2022H1 的22%。规模层面，2022H1 自营权益类和自营固收类占净资本的比例分别为16.59%和227.57%，两项指标近五年均呈现上升趋势；交易性金融资产中债券占比稳定在七成左右，股权和股票合计占比仅一成左右，抗波动性较强。策略层面，交易型、多元化的投资策略转型帮助公司在市场波动中灵活调整仓位，把握结构性机会并控制回撤，实现较高的收益率。

    风险因素：A 股成交额大幅下降；信用业务风险暴露；投资出现亏损；合规风险；投行业务发展滞后。

    盈利预测与估值：我们预测2022/23/24 年营业收入为38/42/46 亿元，归属母公司净利润为15/17/18 亿元。我们选取国海证券、山西证券、华西证券和天风证券为华安证券的可比公司，平均估值约为0.97 倍PB，华安证券当前PB 为1.13倍，估值高于可比公司，源于2022H1 营收和净利润逆势实现同比增长，ROE为3.67%，显著高于可比公司均值1.15%。随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业将走向头部集中。同时，股票市场波动必然带来贝塔效应，会使券商估值产生较大波动。短期内，市场波动和股基交易量下降等不利因素会压制券商板块的整体利润水平。长期来看，随着阶段性利空的消化，预计公司估值将会随着利润的增长逐步恢复。参考华安证券2018 年以来10%分位数的估值，以±7.5%作为华安证券PB 估值的合理区间。以此测算，华安证券的合理PB 约为1.1-1.3 倍。按照合理估值区间最低值估计，给予目标价4.71 元。首次覆盖，给予“持有”评级。

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