传统业务壁垒深厚，新型业务两翼齐飞，首次覆盖给予“买入”评级

    晨光文具是业绩持续增长的国内文具龙头。公司传统业务护城河宽广且持续发展动力充足，晨光科力普业绩快速释放，九木杂物社盈利模型逐步跑通，我们预计公司2020-2022 年归母净利润为11.84/14.80/18.51 亿元，对应EPS 分别为1.29/1.61/2.01 元，当前股价对应PE 为41/33/26 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    传统业务稳定增长：护城河宽广，持续发展动力充足

    国内文具市场规模长期稳健增长，在多因素驱动下预计将维持量稳价增的趋势，行业分散但逐渐向头部集中。公司依托高效的分销体系和快速的产品迭代在和真彩文具的竞争中逐步脱颖而出。进而在渠道、研发构筑宽广护城河，并在品牌端和盈利能力上体现出规模效应。未来公司精品文创及儿美品类发展提速，内效提升叠加数字化升级，深挖线下渠道并拓展线上增量，传统业务持续发展动力充足。

    办公直销业绩释放：行业市场空间广阔，晨光科力普竞争优势清晰

    在政府采购成本控制需求提升等因素的推动下，政府采购阳光化、线上化的系列政策陆续出台，推动办公集采行业快速增长。晨光科力普具有sku 丰富、仓储物流领先、品牌资质完备、线下专业化服务能力强，系统数据对接通畅、自有产品优质等优势。2019 年，晨光科力普继续快速增长并逐渐释放利润，营业收入达36.6 亿元，同比增长41.5%，净利润达到7580 万元，同比提升135.9%，规模效应显现带动ROE 提升至25.0%，同时推出科力普省心购挖掘下沉市场增量空间。

    零售大店未来可期：模式逐步升级，九木杂物社渐入佳境

    公司零售大店模式逐步升级，在提升生活馆经营质量的基础上，聚焦于九木杂物社的业务扩张。九木杂物社定位年轻女性消费群体，产品多元化，在文创文具的基础上通过盲盒、IP 联动等产品拉动销售。与其他类型的文创零售品牌相比，九木杂物社具有文具领域的品牌及运营优势，营销活动多样化且精品化，并有望与自有产品形成协同效应。公司零售大店业务已接近盈亏平衡点，加速扩张可期。

    风险提示：新品类及新业务拓展不及预期；行业竞争加剧影响盈利能力。

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