高速公路重启收费，公司主业景气回升

    　　全国高速公路从5 月6 日起恢复收费，公司主业重回正轨，估值有望获得修复，基于：1）车流量基本面向好；2）潜在的政府补偿措施；3）外环高速即将通车，投资项目进入收获期。我们预计公司2020/21/22 年度股息率为3.3/5.4/5.9%（假设分红率为45%）。在全球低利率环境，高股息资产对低风险偏好资金仍有吸引力。我们预计2020/21/22 年公司EPS 为0.70/1.14/1.23 元，目标价为11.57-11.65 元。维持“买入”评级。

    　　我们对车流量持乐观展望，ETC 优惠已反映在股价中据交通部，3 月和4 月全国高速公路车流量同比增加10.4%和21.4%；五一假期前一周，车流量同比增加37.0%。疫情期间用路需求不减，我们认为主要因为：1）私家车可避开拥挤人群；2）油价大幅下降，自驾边际成本减少；3）货车从普通道路驶入高速公路。恢复收费以来（5 月6 日至10 日），全国高速公路车流量同比仅减少5.4%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例高，我们对车流量保持乐观展望。据广东交通厅，ETC 95 折（2019 年7 月实施）优惠和第6 类货车99 折优惠（2020 年2 月实施）将继续对费率产生影响，但我们认为已反映在股价中。

    　　环保转型初具规模，投资项目接连上市

    　　公司环保业务资产比例接近20%（2019 年）。据2019 年度业绩说明会，公司重点关注的是风电和餐厨垃圾处理业务，1）风电业务：公司在2019年收购南京风电和包头南风；2）餐厨垃圾处理业务：公司在2020 年初收购蓝德环保（设计处理规模约3000 吨/日），并且中标深圳市光明区环境园餐厨垃圾处理项目（设计处理规模约1000 吨/日）。公司在2017 年投资获取德润环境20%股权，其子公司三峰环境于2020 年5 月获得证监会IPO批文。公司参股3.44%股权的贵州银行也在2019 年12 月在香港上市。

    　　拟进行H 股定增融资，未来投资项目多，资本开支较重公司拟非公开发行不超过3 亿股H 股（约占总股本13.76%），事项已获股东大会通过，将报证监会审批。定价基准为不低于1）定价基准日前最新经审计的每股净资产和2）定价基准日前5 个交易日H 股均价的90%。当前H 股收盘价为8.51 港元/股（2020/5/11），低于2019BPS 约7.6%。据2019 年报，公司预计2020-2022 年资本开支约76.5 亿元，主要投向外环高速、阳茂改扩建、蓝德餐厨与光明环境园项目。董事会（4/29 公告）已批准机荷改扩建项目启动施工设计和造价咨询，我们预计资本开支将提高。

    　　考虑交通部潜在的补偿措施，维持“买入”评级因恢复收费时间（5 月6 日）早于我们预期（7 月1 日），我们调整2020/21/22年归母净利预测至15.29/24.83/26.81 亿元（前次11.43/24.66/26.62 亿元）。

    　　基于分部估值法，调整目标价至11.57-11.65 元（前次11.00-11.20 元），测算过程详见正文。考虑政府潜在的补偿措施，维持“买入”评级。

    　　风险提示：恢复收费后车流量低于预期；政府补偿方案进展迟缓。

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