事项：

    公司公告与恒瑞医药签署碘海醇、碘帕醇药品合作协议，司太立负责合作产品研发、注册、生产，恒瑞医药负责合作产品的商业化。

    平安观点：

    携手恒瑞，强强联合，API+制剂一体化的另一种实现方式：司太立和恒瑞分别是国内碘造影剂API 和制剂领域龙头，本次合作将以强强联合的方式实现API+制剂一体化。具体合作细节方面，1）由司太立负责合作产品的研发、注册、销售，费用自理；2）由恒瑞医药负责合作产品在国内（不含港澳台）的商业化，并向司太立支付制造成本价款；3）双方就合作产品的收入、成本、费用进行利润核算，毛利润五五分成；4）司太立将合作产品批件转移给恒瑞医药，每个产品获得对价500 万元；5）每个产品的合作期限为上市销售之日起5 年。

    合作产品3 年内有望抢占30%份额，打开司太立成长空间：2019 年恒瑞医药造影剂销售额高达32.3 亿元（+39%），2015 年至今CAGR 高达33.86%，体现了其造影剂销售团队的强大。2019 年恒瑞医药造影剂毛利率为72.94%，整体费用率（不含研发费用）为45.66%，按此假设，则合作产品扣除成本、费用后的利润率为27.28%，司太立利润分成率约为13.64%。假设2020-2022 年合作产品分别抢占5%、15%、30%的市场份额，实现收入分别为2.32 亿、7.66 亿和16.84 亿元，则司太立获得利润分成分别约0.32 亿、1.04 亿和2.30 亿元。

    一体化发展迎来爆发期，维持“推荐”评级：公司目前“中间体+原料药+制剂”的全产业链模式逐步成熟，造影剂API 品种持续丰富，新增产能2020 年起逐步释放，制剂品种上市在即，打开成长空间。考虑到制剂方面强强合作，未来贡献可观利润，我们上调2020-2022 年EPS 盈利预测至1.54 元、2.21 元和3.25 元（原预测为1.50 元、1.96 元和2.48 元），当前股价对应2020 年PE 为45 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）研发风险：由于新药研发具有较大不确定性，因此存在获批时间不及预期的风险；2）制剂产品集采风险：若制剂品种被纳入集采，将影响制剂盈利预期；3）竞争格局恶化风险：目前部分竞争对手在扩充碘造影剂API 产能，若产能成功投产，将对公司产生不利影响。

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