投资要点：

    　　公司公告：2022 年三季报实现归母净利润为人民币54.51 亿元，同比下滑约46.15%，实现扣非归母净利润为54.04 亿元，同比下滑约41.93%。其中22Q3 实现归母净利润0.84亿元，同比下滑约98%，环比下滑约96%，表现低于预期。

    　　库存损失叠加化工品价格弱势，炼厂盈利明显下滑。22Q3 布伦特原油均价97.81 美元/桶，环比下滑12.51%，导致浙石化炼厂产生高价原油库存损失。与此同时，受疫情以及经济增速下滑影响，终端需求不佳，多数化工品价格持续走弱，这也导致主要炼油产品和化工品价格出现不同程度的下滑，其中Q3 聚乙烯、聚丙烯、乙二醇价格分别环比变化-10%、-11%、-14%，计算22Q3 浙石化炼厂产品与2 个月前油价价差为702 元/吨，环比下滑60%。随着高价库存的消化以及化工品价格的回暖，炼厂盈利有望边际改善。

    　　价差收窄拖累聚酯板块，金九银十需求提振有限。从价差来看，由于聚酯产业链仍处于产能投放周期，叠加疫情反复影响下游需求，PTA 价差前三季度环比大幅收窄。具体到Q3来看，2022Q3PTA 板块盈利能力下滑，我们计算Q3PTA 与PX 的价差缩小53%至126元/吨。从产销来看，由于浙江逸盛新材料2021 年下半年投产，2022H1 PTA 营收同比增加约214.42%，由于成本同样增加明显（211%），对业绩提振有限。另外，从终端来看，江浙织造企业开机与印染企业开机率徘徊在60%附近，金九银十需求不及往年。

    　　汇兑损失仍然偏高，推动三费开支加大。随着浙石化二期在年初的投产以及陆续转固（上半年转固约80%），公司管理和财务费用明显增加，其中2022Q3 销售费用、管理费用、财务费用分别为0.37、1.79、13.9 亿元，其中受公司及子公司本期汇兑损失增加的影响，前三季度财务费用增幅较大，同比增加31%。

    　　乙烯及新材料项目密集落地，全力塑造第二成长曲线。公司加快布局下游化学新材料，其中30 万吨EVA 装置已经实现光伏料的量产，有望充分受益于光伏EVA 的高景气周期。同时，公司还将密集投建多个项目，高端新材料项目方面，拟新建35 万吨/年α-烯烃装置、40 万吨/年POE 聚烯烃弹性体装置等；高性能树脂项目方面，新建30 万吨/年LDPE/EVA装置、10 万吨/年EVA（釜式）装置等，产品附加值有望进一步提升。

    　　投资分析意见：考虑到公司成本端和产品端双重承压，我们下调2022-2024 年公司盈利预测为83.01、152.72、190.05 亿元（原预测分别为131.91、173.49、207.71 亿元），对应PE 分别为13X、7X 和6X，看好公司依托大炼化平台优势，在产品拓展方面具备更强的广度和深度，因此公司应当享有一定估值溢价，参考可比公司东方盛虹及华锦股份的均值（13），我们给予公司16 倍市盈率，对应股价为13.1 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：油价大幅波动，炼化项目开工率不及预期，在建项目投产不及预期。

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