投资要点

    事件：合盛硅业发布2022 年三季报，报告期内公司实现营业收入182.75亿元，同比增长29.09%；实现归母净利润45.54 亿元，同比下滑9.17%，按最新总股本计，实现每股收益4.24 元，每股经营性净现金流0.64 元。

    其中2022Q3 单季度实现营业收入52.76 亿元，同比下滑17.74%，环比下滑20.19%；实现归母净利润10.09 亿元，同比下滑61.62%，环比下滑32.42%。

    2022Q3 主要产品景气回落，业绩环比有所拖累。2022Q3 公司主要产品工业硅与有机硅周期景气有所走弱，工业硅、有机硅价格/价差收窄较多，叠加2022Q3 公司生产所在地疫情反复影响新产能释放与产品销售，拖累公司三季度业绩。

    开工率维持高位，但受疫情反复影响，公司销量有所下滑。2022 年以来，工业硅产能利用率保持高位，叠加公司新疆鄯善二期工业硅项目试生产放量，助力公司产量增加。2022Q3 公司实现工业硅产量23.93 万吨（同比+24.00，环比+0.19%，含自用），但销量受到新疆等地区疫情影响，为11.54万吨（同比-28.60%，环比-31.61%）。有机硅方面，随着西部合盛20 万吨/年硅氧烷项目新产能释放，产销量提升，110 生胶、107 胶、混炼胶、环体硅氧烷、气相法白炭黑产量（含自用）分别为7.03 万吨（同比+39.74%，环比-1.41%）、5.58 万吨（同比+23.76%，环比-1.70%）、2.11 万吨（同比+89.50%，环比-3.93%）、10.86 万吨（同比+65.09%，环比+28.79%）、0.45万吨（同比+63.28%，环比+3.10%），销量分别为5.62 万吨（同比+34.74%，环比+15.62%）、5.08 万吨（同比+18.19% ，环比-6.00%）、1.68 万吨（同比+60.01%，环比-24.43%）、3.43 万吨（同比+157.67%，环比+35.17%）、0.29 万吨（同比+58.24%，环比-0.53%）。

    价：2022Q3 公司产品工业硅与有机硅周期景气下行，价格/价差下跌。

    工业硅方面，2022 年以来受国内疫情反复、海外通胀压力高企等原因影响，工业硅、有机硅需求受到影响，价格环比下滑。金属硅(421,云南)均价为20235 元/吨，同比下滑19.59%，环比下滑4.22%；二甲基环硅氧烷(华东)均价为20329 元/吨，同比下滑39.79%，环比下滑19.38%；DMC-金属硅-甲醇价差为6125 元/吨，同比下滑65.17%，环比下滑62.00%。

    产业链一体化持续布局，硅材料龙头强势进军光伏产业。

    在原有业务上，公司持续扩产强化规模优势。工业硅方面，当前公司拥有产能79 万吨（截至2021 年底），云南合盛水电硅循环经济项目一期（80 万吨/年工业硅）建设稳步推进；东部合盛煤电硅一体化项目二期（40 万吨/年工业硅）目前已经逐步进入设备调试试生产阶段，进一步扩大工业硅规模优势。有机硅方面，当前公司拥有产能93 万吨（截至2021 年底），新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期（20 万吨/年硅氧烷）已处于试生产阶段；三期（20 万吨/年硅氧烷）建设稳步推进。

    公司进一步着力加快硅基新材料全产业链的延伸和布局。

    在产业链一体化上，公司持续加码光伏相关产业布局。工业硅下游方面，公司全资子公司新疆中部合盛硅业有限公司拟投资175 亿元建设硅基新材料产业一体化项目（年产20 万吨高纯多晶硅项目）。此外，公司与乌鲁木齐市政府签订战略合作框架协议，拟投资硅基新材料产业一体化项目，包括硅基新材料、单晶切片、电池组件、光伏发电等工程，预计2024 年全部建成投产。公司子公司规划建设年产300 万吨（分两期）新能源装备用超薄高透光伏玻璃，计划于2023 年6 月点火。

    公司向工业硅下游持续拓展规划，为公司光伏新能源业务快速发展奠定基础，有利于公司打造新的盈利增长点。

    维持“审慎增持”投资评级。合盛硅业是国内硅材料领军企业，工业硅与有机硅国内双龙头。公司工业硅与有机硅产品持续扩产强化规模优势、依托新疆/云南等地的区位优势、前瞻性布局所获得的指标优势、煤电硅一体化带来的能源成本优势，叠加硅化工行业的多年深耕所积累的技术优势，具有行业内领先的成本护城河。公司立足于硅材料，后向一体化布局多晶硅，并进一步计划建设光伏电站，向光伏产业强势布局，打破能耗瓶颈的同时打造公司新的盈利增长点。结合行业景气度，我们调整公司2022-2024 年EPS 预测分别至5.42、7.96、8.88元，维持“审慎增持”投资评级。

    风险提示：产品价格大幅下跌风险；新业务建设不及预期风险。

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