投资要点

    　　事件：恒 力石化发布2022 年三季报，报告期内公司实现营业收入1703.57 亿元，同比增长12.46%；实现归属上市公司股东的净利润60.87 亿元，同比下滑52.12%，实现扣非归母净利润47.91 亿元，同比下滑60.13%。其中2022Q3 单季度实现营业收入512.02亿元，同比增长9.14%，环比下滑22.14%；实现归母净利润-19.39 亿元，同比下滑147.66%，环比下滑150.99%；实现扣非归母净利润-26.26 亿元，同比下滑170.05%，环比下滑179.50%。。

    　　需求拖累炼化产品盈利收缩、设备检修导致炼化产品销量减少、国际原油价格大幅下行带来库存损失或致业绩环比下滑。价方面，根据我们统计，Q3 炼油环节石脑油-原油价差、汽/柴/煤油-原油价差以及化工环节乙烯-石脑油、乙二醇-乙烯等炼化主要产品价差环比均有显著收窄。量方面，根据公司披露数据，2022 年Q3 公司实现炼化产品、PTA、新材料销量分别449 万吨、250 万吨、85 万吨，同/环比变化为-5.7%/-27.5%、-9.8%/-14.6%、+1.17%/4.69%，其中炼化产品销量环比下滑或主要系Q3 内炼厂检修所致。同时，检修带来装置负荷下降亦可能使单位加工成本有所提升。库存损益方面，季度内国际油价大幅下行，我们预计在这一过程中公司石化产品或承受库存损失。综合来看，上述三方面因素或导致公司盈利下滑。

    　　新材料领域布局稳步推进，新增产能有望逐步释放成长可期。公司前期大步加码下游高附加值化工品及新能源新材料建设，三季报披露160 万吨/年高性能树脂及新材料项目、汾湖80 万吨/年功能性薄膜项目、16 亿平方米/年锂电隔膜项目等均稳步推进。未来随相关项目逐步推进投产，公司盈利规模与盈利能力有望进一步提升。此外，季度内康辉新材亦披露其在PET 铜箔基膜领域取得进展，未来有望进一步拓展公司产品下游应用，进一步增强公司抵御风险能力。

    　　维持“审慎增持”的投资评级。恒力石化为我国石化行业的领军企业之一。公司当前已成功打通“原油-芳烃、烯烃―PTA、乙二醇―聚酯新材料”全产业链：上游方面，公司拥有2000 万吨炼化一体化项目，配套450 万吨PX 产能及150 万吨/年乙烯产能；中游方面，公司为PTA 行业的龙头企业，现阶段拥有PTA 产能1660 万吨/年（含惠州基地在建500 万吨/年产能），大连基地为全球单体最大的PTA 工厂；下游方面，公司拥有涤纶民用长丝、工业长丝、工程塑料、聚酯薄膜、可降解塑料等多种产品，种类丰富，应用领域广泛。当前公司依托上游炼化项目充沛原材料储备，大踏步加码布局下游新材料项目：高性能树脂及新材料项目、精细化工项目、BDO 项目、锂电隔膜项目、聚酯新材料项目、可降解树脂项目等渐次铺开，并将逐步投放。连同控股股东及附属企业推出百亿级别员工持股计划，在绑定员工利益、完善激励体制的同时亦有望同时助力在建项目高效推进，彰显发展信心。未来随炼化产品需求的修复以及自身新材料平台的不断拓展，公司盈利能力有望持续提升。我们调整公司2022~2024 年EPS预测分别为1.22、1.71 元、2.36 元，维持“审慎增持”的投资评级。

    　　风险提示：国际原油价格大幅波动的风险；炼化终端产品需求不及预期的风险；聚酯终端产品需求不及预期的风险。

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