事件：公司发布2022 年三季报，22Q1-Q3 实现营业收入10.61 亿元，同比增长0.59%；实现归母净利润1.55 亿元，同比下降20.44%。其中，22Q3 实现营业收入3.61 亿元，同比下降3.77%；实现归母净利润0.52亿元，同比下降21.10%。

    疫情影响华东短期承压，全国化拓展持续进程之中。分产品看，2022Q3含乳饮料/其他分别实现营收3.49/0.11 亿元，同比-4.39%/+25.70%，营收占比分别为97.04%/2.96%。甜牛奶占据核心，其他单品空间尚大，销量增速亮眼。分区域看，华东、华中、西南三大重点地区，单三季度分别实现营收1.87/0.65/0.67 亿元（-9.08%/-4.93%/+16.02%），占比53.73%/18.80%/19.25%。外围市场华南/东北地区实现营收0.18/0.04亿元，同比增加28.78%/8.94%。公司软饮料产品与消费场景关联度高，疫情波动下动销受损，学校渠道受影响较大，华东、华中优势市场表现略有下滑；省外市场基数较低，公司持续加快全国化拓展，深耕重点核心市场，辐射带动周边区域市场，全国化进程持续推进。

    原材料价格上涨利润承压，提价有望缓解成本压力。22Q3 公司实现毛利率31.99%，同比下降4.43pcts；实现净利率14.43%，同比下降3.17pcts ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.45%/3.94%/1.24%/-1.64%，同比变化+1.91/-0.50/+0.06/+0.34pcts。进口大包粉及能源价格上涨导致毛利率下滑明显，整体成本压力仍然存在，叠加疫情影响公司营收增长放缓，利润端有所承压。目前公司通过集中采购模式、签订远期合同锁定采购价格、提高国产奶粉能源比例等措施进行成本管理，同时对主要产品适度提价6%-9%，利润端有望环比改善。

    大单品战略引领全国化扩张，阶梯式运作深挖渠道潜力。公司深耕含乳饮料行业，以大单品甜牛奶为基础不断丰富产品矩阵，持续推进新品研发紧跟消费者需求，品牌知名度不断提升。在精准定位基础上，公司通过成熟的经销商体系，一则在优势区域进行网格化细分，挖掘市场潜力；二则在半成熟市场通过特通+传统渠道抢占市场。此外，公司公布发行可转债预案，募集资金将用于年产15 万吨含乳饮料产线扩产及技术改造，伴随产能释放及新品推出，公司有望享受规模效应与行业红利，保持良好增长。

    盈利预测：由于疫情及原材料成本上涨，预计2022-2024 年营收由16.94/21.07/26.04 亿元调整至15.20/18.89/23.35 亿元，同比增长3.39%/24.34%/23.60%；归母净利润由2.76/3.51/4.37 亿元调整至2.28/2.90/3.61 亿元，同比变化-13.29%/+27.43%/+24.36%，EPS 为0.75/0.96/1.19 元，维持“增持”评级。

    风险提示：产品价格单一、食品安全控制、原材料价格波动、可转债相关事项推进不及预期

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