康复医疗市场潜力巨大，政策鼓励支持社会力量发展康复医疗。近年来，随着人口老龄化、医疗健康消费升级和基本医保的全面渗透，医疗健康服务市场潜力逐渐被发掘，其中面向老年人、慢性疾病患者、残疾人、术后功能障碍者、产后功能障碍者、重症人群等群体的康复医疗行业发展迅速。据公司2021 年年报援引毕马威研究报告，中国康复医疗市场总消费从2011 年的109亿元增长至2018 年的583 亿元，年复合增长率达到26.9%，预计到2025年市场规模将达到2207 亿元。康复医疗政策方面， 2021 年6 月，八部委联合发文《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》，明确支持和引导社会力量举办规模化、连锁化的康复医疗中心。2021 年 8 月《深化医疗服务价格改革试点方案》，指导思想指出“按照服务产出为导向、医疗人力资源消耗为基础、技术劳务与物耗分开的原则”定价，更加体现医疗服务的价值。我们认为，在医疗健康消费升级以及国家政策的双重加持下，康复医疗赛道未来大有可为。

    　　抓住契机进军康复赛道，智能配用电和康复医疗服务双轨齐发力。三星医疗成立于2007 年，所处行业可细分为电工仪器仪表行业和变压器行业。2015年向医疗服务行业转型发展，经过探索最终确定以实体医院为核心，构建具有重症康复特色的连锁医疗品牌。公司实控人为郑坚江先生，直接持有公司12.74%的股权，通过奥克斯集团有限公司间接持有公司27.63%的股权。

    　　2019-2021 年，公司分别实现营业收入67.39、70.93、70.23 亿元，同比增长15.93%、4.22%、-0.98%；实现归母净利润10.04、9.56、6.90 亿元，同比增长103.91%、-4.80%、-27.83%。医疗服务业作为公司重点发展业务，2019-2021 年，收入分别为15.17、13.83、13.70 亿元，同比增长17.01%、-8.84%、-0.93%，收入占比分别为22.51%、19.50%、19.51%。我们认为，未来公司将在继续巩固以智能配用电为核心业务的基础上，抓住康复医疗发展契机，积极推进康复医疗产业战略布局。

    　　体外培育，公司收购，减少对利润端影响，稳健推进连锁扩张。为了实现在康复医疗领域的连锁扩张效应，公司围绕实体医疗机构的建设、运营、投资并购进行布局。截至2022 年8 月，公司旗下共有14 家医院，扎根浙江、辐射全国。宁波明州医院是目前浙江省内规模最大、标准最高的大型综合性医院之一，是按三级甲等医院标准投资建设，现已发展成为集医疗、保健、预防、康复、教学为一体的大型综合性医院。近年来，公司不断加快并购步伐，2021 年，公司完成对杭州明州和南昌明州医院的收购，2022 年，公司完成对南京、武汉、长沙、常州、宁波北仑明州康复医院的收购。我们认为，在该模式的支持下，公司将逐步实现全国范围内康复医院的布局扩张，进一步提升康复医疗行业的话语权和影响力。

    　　投资建议：我们预测公司2022-2024 年收入分别为92.30、114.85、139.03 亿元，增速31.4%、24.4%、21.1%，归母净利润9.0、11.1、13.3 亿元，增速30.4%、23.4%、20.0%，考虑到公司作为康复医疗赛道的龙头公司，我们给予其2022 年25-30 倍PE，对应合理价值区间15.98-19.17 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：医保控费风险，医疗事故风险，行业竞争加剧风险，连锁扩张不达预期风险，体外医院并购不达预期风险。

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