事件:公司决定与上海机场投资有限公司投资设立合资公司(公司占比80%),收购中免日上互联科技有限公司12.48%股权以及境外公司Uni-Champion 的32%股份。本次交易总投资金额为16.98 亿,公司出资13.58 亿。
收购资产价格合理且有较强成长性,性价比高:收购资产中,Uni-Champion的32%股权穿透后为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴四个实体的15.68%权益,作价13.5 亿元;日上互联主要为日上免税店提供线上电商平台服务,其12.48%股权作价3.42 亿元。
2020、2021 和2022H1 Uni-Champion 净利润分别为3.37 亿、11.7 亿和2.2亿,假设22 年全年盈利在4.5 亿左右,则收购价对应2022 年10 倍左右PE。
Uni-Champion 盈利主要依靠日上上海及日上中国贡献,疫情期间国际客流下降必然影响到相关资产的盈利,而随着后续客流的恢复,预计Uni-Champion的盈利会有持续提升。
日上互联公司2021 和2022H1 净利润分别为2.54 亿和1.43 亿,收购价对应21 年PE 约11 倍。公司营收主要为中免支付的电子商务结算服务费,2022H1 公司净利润率接近40%。公司收购日上互联股权主要是希望拓展与中免的合作,构建“线下免税+线上保税”的新业态。
收购加强了与中免的利益绑定,并弥补扣点率不足的影响:口岸进境、出境免税店管理暂行办法发布后,可以预见26 年的免税协议重签时,不会再出现之前40%以上的高扣点率。在上海机场通过免税补充协议对中免实现让步的情况下,免税链条中的利益分配由疫情前的明显偏向机场端,转变为目前的机场与免税商合作共赢的局面。
在此基础上,公司进一步通过参股的方式加强与中免的利益绑定,有助于弥补补充协议下公司扣点受限的问题,同时增强抗风险能力,提升业绩确定性;中免方面也乐于深度绑定上海这一重要枢纽。收购完成后,机场与免税商之间的利润分配机制更加合理,有助于两者继续加深业务合作,做大免税蛋糕。
国际客流的恢复或许会比预期更快:新冠防疫实现“乙类乙管”后,国内放开的速度明显快于预期,我们认为国际航线的放开进度也有望超预期,乐观估计可能在今年年末恢复至接近19 年的水平。由于公司的业绩恢复非常依赖国际航线的客流复苏,今年公司业绩预计会呈现逐季攀升的趋势。
盈利预测及投资评级:由于放开进度超预期,我们上调盈利预测。在预计上海机场全年国际旅客吞吐量恢复至19 年50%左右的假设下,预计公司2022-2024 年净利润分别为-26.4、17.0 和39.0 亿元,对应EPS 分别为-1.37、0.88 和2.02 元,并上调公司评级至“推荐”。
风险提示:国际航线放开进度不及预期,政策变化
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