上海机场公告购买免税运营商资产，增强协同增厚盈利；维持“增持”

    　　上海机场公告与控股股东的全资子公司决定设立合资公司，收购日上互联12.48%股权，同时以合资公司香港全资子公司为主体收购Uni-Champion32%股份，合计出资额为16.98 亿（上海机场13.58 亿，占出资额80%）。其中Uni-Champion32%股份穿透后的核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%的股份。在免税渠道商议价权存在压力的背景下，我们认为上海机场此次收购可视为向免税运营上游延伸，部分弥补盈利下滑压力，提高与免税运营商的协同。由于收购尚具不确定性，我们仅考虑最新流量数据，预测22E-24E 归母净利润为-28.61/27.73/49.59 亿（前值-27.72/26.30/46.22 亿），基于自由现金流折现法，给予目标价64.50 元（WACC8.7%和永续增长率2.0%不变），维持“增持”。

    　　所收购资产盈利良好，交易对价具有一定吸引力上海机场此次收购中将出资13.58 亿，收购完成后将持有日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%*80%=12.54%股份，以及日上互联12.48%*80%=9.98%股权。其中根据公告披露，Uni-Champion 2020/2021/1H22 归母净利润为3.37/11.71/2.18 亿，收益法估值42.19 亿，对应20/21PE 分别为12.5/3.6X；日上互联2021/1H22 归母净利润为2.54/1.43 亿，收益法估值27.4 亿，对应21 年PE 为10.8X。

    　　向免税上游延伸，与免税运营商增强协同，并分享其收益日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴为上海、北京机场线下及线上免税运营商；日上互联为日上免税店线上业务提供专业电商服务。此次收购完成后，有助于上海机场提高与免税运营商的协同效应，增强绑定，业务向免税上游延伸，实现“机场+免税”的进一步融合。盈利方面不仅可以通过免税销售提成，变现机场的免税渠道价值，同样或将分享免税运营商的收益，在议价权存在压力的背景下，有望及时获得盈利增量。

    　　调整目标价至64.50 元，维持“增持”评级

    　　考虑近期流量最新数据，我们预测22E-24E归母净利润为-28.61/ 27.73/49.59亿（前值-27.72/26.30/46.22 亿），基于自由现金流折现法，调整目标价至64.50元（WACC8.7%和永续增长率2.0%不变，目标价前值62.40 元）；公司通过注入虹桥和物流公司，或将提升上海口岸整体运营效率，并希望通过收购向免税上游延伸，分享免税收益，维持“增持”。

    　　风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、全球新冠疫情持续时间和影响超预期、国际线客流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。

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