事件：2023 年1 月30 日，公司发布公告宣布公司2023 年度产量指引。

    　　公司2023 年铜产量合计38.4 万吨-44.7 万吨，按照中值41.55 万吨，同比增长50%，钴产量4.5-5.4 万吨，按照中值4.95 万吨，同比增长144%。产量指引超我们预期。

    　　从2022 年产量指引完成情况来看，公司产量指引较为保守，多数金属品种产量接近甚至超过指引上限。公司2022 年铜钴产量分别达到年初制定计划中值的102%和107%，钼钨分别达到108%和113%，均超过年初指引的上限，铌磷分别达到104%和101%，均超额完成目标。预计2023 年公司有较大把握达成产量目标。值得注意的是澳洲铜金业务2022 年产量不及年初产量目标，主要原因或为计划外的检修，叠加持续的暴雨天气，以及E26 项目与此前矿山产量的衔接不顺畅，影响了矿山的生产，根据公司2023 年的产量指引来看，澳洲NPM铜金矿预计会在2023 年恢复正常运营。

    　　未来两年铜钴产量大幅释放，成长性凸显。TFM 混合矿和KFM 铜钴矿项目建设持续推进，TFM 混合矿建成后将新增20 万吨铜金属量、1.7 万吨钴金属量产能，KFM 铜钴矿建成后将新增9 万吨铜金属量、3 万吨钴金属量产能。目前KFM 同股业务试车运行正常，预计2023 年二季度实现投产，考虑到初期入选品位较高，2023 年即可贡献7-9 万吨铜产量，2.4-3 万吨钴产量。TFM 增储权益金事宜仍在沟通洽谈中，但TFM 混合矿的建设并未受到影响，预计将按原计划于2023 年下半年投产。

    　　行业景气，铜钼价格上行周期。①铜：国内地产利好政策频出，疫情管控政策调整，2023 年国内需求或将逐步向好，低库存下价格弹性较强。叠加美联储加息拐点已现，金融属性压制缓解，预计2023 年铜价或将高位运行。②钼：钼价创2008 年以来新高，需求持续增长，供给端增量有限，本质是制造业升级下持续成长的小金属。公司产品售价9 月才开始有明显调整，后续将充分受益于钼价上涨。

    　　投资建议：随着TFM 混合矿、KFM 铜钴矿逐步放量，预计2023-2025 年公司铜产量将达到41.5/53.5/57.5 万吨，钴产量将达到4.95/6.36/6.7 万吨。

    　　2022-2025 年铜产量CAGR 为27.6%，钴产量CAGR 为48.9%。其中TFM 铜产量为31/41.5/45.5 万吨，钴产量为2.25/3.36/3.7 万吨。考虑到铜钼行业景气，铜钴产量增速超预期，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024 年，公司归母净利润为71.4/103.5/118.0 亿元，EPS 分别为0.33、0.48 和0.55 元，对应最新股价（1 月31 日）的PE 分别为17X/12X/10X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：铜钴钼等金属价格下跌风险，TFM 权益金谈判风险，项目进展不及预期风险等。

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