事件：重庆啤酒22 年实现收入140.39 亿元，同比增长7.01%；实现归母净利润12.63 亿元，同比增长8.35%；22 年销量同比增长约2.41%。其中，22Q4实现收入18.56 亿元，同比下降3.97%；实现归母净利润0.81 亿元，同比下降33.63%，符合市场预期。

    　　22Q4 疫情反复，对重啤影响程度或高于竞品。

    　　22Q4 公司业绩承压，我们认为原因在于：1）22 年下半年公司优势区域重庆、成都受疫情影响较为严重。2）公司主要做高端渠道、即饮渠道占比高，由于渠道结构较为单一，抗风险能力偏弱，公司大城市计划覆盖的市场产品结构升级受到影响。22 年消费环境整体承压，品牌拉力势能减弱，渠道推力增强，因而重啤表现弱于强渠道公司。

    　　23 年外部压力疏解，品牌势能有望强劲释放。

    　　从行业中期逻辑看，品牌力是决定高端啤酒销售的核心驱动力。公司强大的品牌运作能力在外部压力纾解时将会得以充分体现，我们仍看好乌苏的增长前景，随着白啤&黑啤的加入、品牌矩阵的丰富化，以及23 年初公司上调乌苏终端零售价至15 元，增厚渠道利润、提升经销商积极性，我们认为23 年乌苏有望重回较快增长。

    　　23 年啤酒板块业绩释放确定性高，重啤弹性较强。

    　　一方面随着即饮渠道修复，行业高端升级速度有望进一步加快，重啤即饮渠道占比较竞品更高，更受益于即饮场景修复；另一方面，23 年虽然成本端仍有上行压力，但压力较22 年显著降低，此外公司通过22 年底的提价动作可以覆盖成本压力。此外，23 年公司对BU 进行重新划分，新成立华中BU、华东市场重新划回CIB、新疆BU 聚焦环新疆市场，目前调整正有序进行，调整完成后能更好发挥各BU 所长、提升组织效率，为公司中长期发展打好基础。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到22 年疫情反复对公司业绩影响较大，我们下调重庆啤酒2022 年净利润至12.58 亿元（较前次下调12%），考虑到公司22 年底以来的提价基本覆盖成本上涨影响，且疫后即饮消费场景复苏或使高端啤酒有较好表现，我们上调重庆啤酒2023-2024 年归母净利润分别至17.31/20.62 亿元（较前次上调3%/4%），折合2022-2024 年EPS 分别为2.60/3.58/4.26 元，对应PE 分别为46x/33x/28x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。

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