本报告导读：

    　　22Q4收入短暂承压，为23Q1反转奠定基础；23Q1改善信号明显，淡季低基数下有望迎来业绩加速阶段，向上趋势有望得到验证。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级，下调目标价至79.4 元（前值90 元）。考虑到22Q4业绩表现及其带来的基数因素，下调23-24 年盈利预测并增加25 年盈利预测，预计23-25 年EPS 分别为3.18 元（-0.56 元）、3.89 元（-0.59 元）、4.65 元，考虑到公司业绩修复带来的估值提振，给与23 年25 倍动态PE，下调目标价至79.4 元。

    　　22 年改革铺垫，为轻装上阵奠定基础。公司22Q4 收入增速略低于预期，主要系年末防控政策转变下销售节奏变动，公司彼时正在渠道架构及新品改革关键期，为保持渠道良性并未对渠道有过多要求；22Q4 毛利率相对稳定，扣非净利润增速尚处合理区间。22 年公司盈利能力相对稳定，扣非净利率同比基本持平。

    　　23Q1 环比提振明显，加速趋势开启。23Q1 收入增速略超预期，主要得益于23 年初口子窖产品迭代实质性加速，省内市场收入同增31.6%，加速趋势或已开启；23Q1 公司毛销差同比提振0.9pct，实际盈利能力较同期基本保持稳定。

    　　徽酒贝塔加持，淡季验证口子趋势。当下白酒需求复苏仍处第一阶段，徽酒在一定时间内凭借其价位优势享有红利，口子窖23 年凭借兼系列产品迭代在渠道改革方面取得明显突破，一季报信号意义明显；23 年作为公司激励元年，公司在低基数下具备较大的业绩修复空间，淡季有望继续实现业绩加速，趋势有望得到验证。

    　　风险因素：疫情反复，经济复苏不及预期，管理层思路变动等。

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