事件：2022年公 司实现营业收入140.5亿元（+15.7%），归母净利润3.5亿元（+991.2%），扣非归母净利润为3.7 亿元（+227.6%），经营活动产生现金流净额18 亿元（+227.6%），业绩复合预期。

    　　收入端：2023 年收入制定更高增长目标。1）工业：全年工业实现收入87.9 亿元（+14.2%），其中中药收入51亿元（+22%），化药收入36.8 亿元（+14.2%），主要大品种超预期增长，其中藿香正气口服液收入15.67 亿元（+70%），急支糖浆口服液5.26 亿元（+89%），通天口服液2.88 亿元（+53%），鼻窦炎口服液2.14 亿元（+67%）。2）商业：收入80 亿元（+9.7%），其中分销收入65.8亿元（+9.8%），零售收入14.3 亿元（+9.3%）。随着中药材资源及中药饮片逐步发展，虫草逐步贡献业绩增量，预计2023 年商业板块将实现快速发展。2023年公司力争营业收入同比实现20%增长，其中工业增长30%，商业营收同比增长20%。

    　　利润端：工业端毛利提升显著。2022 年主要大品种提价带来毛利率提升，公司整体毛利率45.4%（+2.9pp），工业毛利率63.6%（+6.6pp），受益于大品种提价。主力品种及二线培育品种太罗、补肾益寿胶囊、还少丹等品种预计2023 年仍然具有较大毛利提升潜力。低毛利、负毛利品种在2022 年完成提质增效任务，2023 年盈利品种持续贡献业绩增量。此外，2022 年非经常性损益大约亏损1693万元，主要系持有股票市值公允价值变动损失1.2 亿元影响。

    　　费用端：加强费用管控，研发费用加大投放。2022 年研发费用率0.8%，研发费用1.1 亿元，新增研发立项20 项，GLP-1 激动剂SPTJS22001 立项并加速推进，生物药有望实现零的突破。在研品种芪灯明目胶囊治疗糖尿病黄斑水肿“附条件批准上市”临床试验已完成部分病例入组；治疗心血管疾病的创新中药丹七通脉片完成Ⅱb 期研究总结报告及专家咨询论证；预计2023 年将新增投入1 亿元。2022 年管理费用在人员调整和部门精简下有所下降，管理费用率6%（-1.5pp），财务费用率1.3%（-0.5pp）。展望2023 年财务费用和管理费用绝对值不增长，费用率将进一步下降。销售费用增速低于收入增长，预计销售费用率有进一步下降空间。

    　　盈利预测与投资建议。鉴于国药入主太极带来经营业绩快速改善，预计2023-2025 年归母净利润分别为6 亿元，8.9 亿元，14 亿元，对应PE 分别为40 倍、27 倍和18 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、处置土地资产不及预期等风险。

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