业绩回顾

    　　1Q23 利润高于我们预期

    　　公司发布1Q23 报告：1Q23 营业总收入8.19 亿元，同比+69.81%；归母净利润1.45 亿元，同比+162.94%。1Q23 超出我们预期，主因1Q23 收入和净利率超预期。

    　　发展趋势

    　　1Q23 收入保持高增。4Q22 以来，消费者对食品配方的关注度提升，千禾调味品动销有所改善。1Q23 公司收入同比增长接近70%。公司产能紧张问题在3 月以来得到缓解，故合同负债环比下降1.5 亿元，合同负债基本恢复到常规水平。分产品看，1Q23 酱油/食醋分别同比+79%/53%。分渠道看，经销/直销渠道分别同比增长65%/89%，且公司经销商净增198 家，招商进度和4Q22 持平，我们预计公司2023 年仍保持较快的传统渠道扩张节奏。

    　　1Q23 净利率继续维持高位。1Q23 毛利率39.03%，环比-0.7ppt，同比+4.1ppt，环比看，公司产品结构仅出现小幅回落，整体维持较高水平。我们认为后续若出现成本端进一步回落、销售规模扩张，公司毛利率有望进一步提升。得益于消费者认知提升，公司销售费用率环比进一步回落0.8ppt，同比降低3.4ppt。此外，公司管理/研发费用分别同比+0.3/+0.4ppt。综上，1Q23 公司实现归母净利率17.74%，同比提升6.3ppt，环比持平，维持高位。

    　　2023 年继续做大C 端渠道，规模效应下进一步释放利润。2023 年公司将把流通渠道招商作为重要工作，我们认为流通渠道的开拓+流通渠道的产品矩阵（高性价比零添加、高鲜）有望给公司带来长期收入和业绩增长，长期公司计划区县级一批商覆盖率85-90%。我们预计2023 年公司依靠规模效应、维持费用管控，继续提高费效比。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑零添加调味品需求好于预期，我们上调2023/2024 年利润预测6.7%/5.7%至4.78/6.4 亿元，目前股价对应2023/2024 年P/E 分别为52.7/39.4 倍。考虑盈利预测上调+公司估值中枢上移，我们上调目标价15%至29 元，对应2023/2024 年P/E 分别为59/44 倍，较当前股价有11%的上行空间。

    　　风险

    　　零添加调味品需求不及预期，产品结构低于预期，成本和费用率高于预期，竞争格局存在不确定性。

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