公司2023Q1 营收/归母利润为24.9/4.0 亿元，同比下滑2.0%/55.4%，主要系锂价快速回落，下游客户采购意愿较弱，出现累库现象。当前碳酸锂价格或阶段筑底，海外建材业务发展势头良好（瓷砖产能持续扩张，品类多元化增添动能）。通过分部估值，公司合理市值为310 亿元（机械业务70 亿+非洲建材100 亿+锂电材料20 亿+蓝科锂业股权120 亿元），对应目标价为16 元。维持“买入”评级。

    　　 短期出货扰动，无碍中长期发展。2023Q1 营收/归母利润为24.9/4.0 亿元，同比下滑2.0%/55.4%，主要系锂价快速回落，下游客户采购意愿较弱，出现累库现象；未来伴随锂价见底回升，出货节奏趋于常态，后续盈利有望恢复。公司主业建材机械夯实，海内外双轮驱动；海外建材业务高速发展，品类多元化增添动能，中长期发展可期。

    　　 建材机械稳定发展，出海&多元化赋增量。建材机械作为公司基本盘，贡献了主要业务营收。在我国固定投资规模回落造成需求疲软的背景下，公司通过出海和品类多元化增添动能。公司海外订单占比持续提升，我们预计2023 年或超50%，未来或进一步提升；此外公司积极布局机械耗材、配件等产品，提高营收增长确定性。考虑到底层技术相通，建材机械有望横向拓展至通用机械领域，相关业务正处于起量阶段。

    　　 锂价下行扰动出货，后续或恢复性增长。安泰科口径数据显示，电池级碳酸锂均价从2022 年11 月的高点57 万元/吨，快速下滑到2023 年4 月中旬的17 万元/吨，呈下行趋势，下游客户采购意愿较弱。截至23Q1，蓝科锂业碳酸锂库存或接近1 万吨。未来伴随锂价见底回升，后续出货或恢复性增长，毛利率有望跟随修复。此外蓝科锂业产能稳步扩展，年中有望拓展至4 万吨/年，后续仍存提升空间。我们认为新能源景气背景下，碳酸锂需求稳定增长，蓝科锂业或持续贡献可观利润。此外公司负极材料产能快速爬坡，亦将推动收入大盘增长。

    　　 布局“一带一路”，享受海外城镇化红利。公司前瞻布局“一带一路”，打造以瓷砖为核心的建材家居产品，享受发展中国家城镇化红利。2022 年公司海外建材收入达33 亿元，同比增长40%，当前瓷砖产能仍在高速扩张，根据公司2022年业绩交流会，洁具（肯尼亚和加纳）、玻璃（坦桑尼亚、秘鲁）品类产能将于2023、2024 年陆续落地，贡献新的营收增长动能。根据公司公告的产能落地进度，我们预计2023 年公司海外建材收入有望保持30%增长，利润率或有所回落但整体保持高位。中长期看，非洲、南美等发展中地区城镇化尚处早期，公司前瞻布局或将持续享受海外城镇化红利，业务成长空间广阔。

    　　 风险因素：中国地产业超预期下行；非洲建材市场竞争加剧；碳酸锂价格超预期下行；公司技改/新项目建设进度不及预期；原材料价格超预期上行。

    　　 盈利预测与估值评级：建材机械、海外建材、锂电生态三辆马车共驱业绩增长，公司成长确定性较高。调整公司2023-2025 年净利润预测为31.2/31.3/29.3（原为43.9/42.5/40.5 亿元，主要系碳酸锂价格快速回落， 在此作保守预测2023-2025 年碳酸锂均价为20/15/10 万元/吨）。估值方面：1）机械业务：公司为亚洲第一、全球第二的建陶机械龙头，营收稳定增长，业绩端持续修复。考虑公司该业务未来三年业绩CAGR 预测超13%，给予一定安全边际，予以其2023 年0.8 PEG，即2023 年 11x PE，对应估值约为70 亿元。2）海外建材业务：公司为非洲瓷砖龙头，享受非洲十亿人口城镇化红利，行业空间可观，业绩增长动能较强。考虑到公司该业务未来三年业绩CAGR 预测超20%，给予一定安全边际，予以其0.8PEG，即2023 年 16x PE，对应估值约为100 亿元。

    　　3）负极材料业务：随着石墨化-人工石墨产能陆续落地，公司营收有望快速增长，且随着石墨化自供比例提升，盈利能力或快速修复。参考行业平均估值，考虑到公司负极材料业务成长性较高，予以公司负极业务2023 年 15x PE，对应估值为20 亿元。4）锂盐投资：可比公司天齐锂业、赣锋锂业、盐湖股份2023E平均PE 估值为8.5x，考虑到一定安全边际（2023/2024 年锂价或有超预期下行风险），予以公司锂盐投资2023 年 6x PE，对应估值约为120 亿元。通过分部估值，我们认为公司合理市值为310 亿元（机械业务70 亿+非洲建材100 亿+锂电材料20 亿+蓝科锂业股权120 亿元），对应目标价16 元，我们认为市场或低估海外建材业务的成长性，维持“买入”评级。

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