时效件市场长期保持顺丰及EMS 双寡头竞争格局，两者份额为60%/30%。凭借直营网控、优质服务、最大的自有机队以及即将投产的货运机场枢纽，顺丰时效短中期龙头地位牢固。预计顺丰时效件仍存1 倍增长空间，未来5 年或保持CAGR 10%+。时效件是顺丰的核心利润来源，预计上半年时效业务承接部分疫情物资运输驱动时效增速至20%+，考虑到下半年以及明年商务活动回暖拉动时效配送需求，公司短期业绩增长确定性高，维持“买入”评级。

    　　 时效件行业：高端市场，盈利厚实；门槛较高，寡头格局。相较电商件，时效件的特点有：1）高时效，时效件/电商件时效分别为24/56 小时；2）高客单：

    　　时效件/电商件价格分别为23/4.5 元；3）高盈利：时效件/电商件单票盈利分别为2/0.4 元。我们测算2019 年国内时效件件量/市场规模为40 亿件/720 亿元，过去4 年CAGR 约15%。时效件行业具备直营网控、空网以及服务口碑三大门槛，均需耗时数年才能实现突破。较高的行业门槛使得时效件行业竞争格局稳定，长期表现为顺丰和EMS 双寡头经营，2019 年两家公司份额为60%/30%。

    　　 顺丰时效：业务底盘，利润来源；绝对龙头，地位难撼 。时效件是顺丰利润的核心来源，我们估算顺丰时效件净利率约8.5%，贡献2019 年公司扣非净利的110%+。顺丰时效龙头地位稳固：1）快递行业直营公司不超过5 家，顺丰直营网络全国最大；2）2019 年顺丰自有货机58 架，行业占比34%，货运机场枢纽建设进度领先对手3 年+；3）服务质量及时效连续7 年排名行业第一；4）服务溢价最高，顺丰时效件价格比同时效的EMS 和京东快递高约10%和30%。顺丰/EMS 时效份额分别从2007 年的30%/60%变动至2019 年的60%/30%，充分说明了顺丰时效件龙头地位在不断得到强化。

    　　 时效件空间：行业仍存近1 倍增量空间，顺丰时效5 年CAGR 10%+确定性高。

    　　定性角度：复盘美国时效件增长情况，我们认为2019 年国内时效件可类比1993年的美国时效件市场，根据1993 年后美国时效件表现情况，判断未来5 年顺丰时效件仍将保持2 倍以上的GDP 增速增长。定量角度：我们测算美国人均时效件为5.4 件，是中国人均2.9 件的1.9 倍，预计中国时效件市场仍然存在近1 倍的增量空间，顺丰时效件未来5 年CAGR 10%+的确定性高。

    　　 风险因素：疫情影响超预期；电商需求低于预期；价格大幅下降；成本大幅攀升。

    　　 投资建议：1~4 月受疫情影响，公司时效件业务承接部分对时效要求较高的疫情物资运输，从而实现在商务活动明显放缓的情况下，时效件营收增长却提速至20%+。随着下半年国内经济复苏，商务活动时效件需求有望接棒疫情物资支撑时效件保持15%增速增长，同时整体疫情得到控制下，明年商务活动有望保持强劲增长态势，支撑公司时效业务继续保持较快增长，后续特惠件盈利修复也将进一步支撑业绩增长。调整公司2020/21/22 年EPS 预测至1.41/1.62/ 1.86元（原预测1.41/1.64/1.89 元），对应PE 为36/31/27 倍，维持“买入”评级。

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