招商证券发布2023 年上半年报告。2023 年上半年公司实现营业收入107.94亿元，同比上涨1.63%；实现归母净利润47.27 亿元，同比上涨10.14%。2023年上半年加权平均净资产收益率为4.33%，同比上涨0.34pct。基本每股收益为0.51 元/股，同比上涨10.87%。业绩上涨的主因在于公司推进转型变革成效显现，赋能财富管理转型与机构业务发展、数字化转型等取得明显进展。

    　　“机构业务+财富管理”带动市场份额持续提升。财富管理方面，2023 年上半年，公司托管客户资产规模达3.80 万亿元；股基交易量市场份额提至5.24%，创历史新高；股票+混合与非货币市场公募基金保有规模分别为726、800 亿元，券业排名前五。机构业务方面，托管外包规模达3.56 万亿元，较2022 年末增长2.77%；私募基金产品托管数量市场份额自开展业务以来持续排名行业第一。预计下半年，随着互联网导流新规落地，公司经纪业务与财富产品份额有望保持上升态势。

    　　发展中性投资策略，自营稳健增长。2023 年上半年，公司实现投资收益和公允价值变动收益46.88 亿元，同比增长19.70%。截至2023 年6 月末，公司金融资产规模3334.25 亿元，同比上涨5.76%。后续有望持续扩大衍生品等代客属性业务，实现传统自营投资与机构业务互动。

    　　投行业务持续承压。2023 年上半年，公司投行业务收入4.47 亿元，同比下跌44.3%。股权融资方面，在IPO 审核持续趋严的情况下，市场股票融资总规模下降。公司受到IPO 高撤回率与储备项目下降的影响，公司股权主承销数量与规模行业排名均下滑至第14，IPO 储备项目排名第10。

    　　招商资管获批公募基金管理资格，持续发展公募产品线。上半年，公司资管业务净收入3.72 亿元，同比下降13.23%；公司资管总资产管理规模2,720.12亿元，较2022 年末下降14.23%。2023 年，招商资管成为第13 家获批公募资格的券商资管，公司有望持续发挥机构业务优势，全面布局公募产品线。

    　　投资建议：基于公司佣金率下调、私募监管政策新规等对公司业务的短期冲击，我们下调2023-2025 年公司净利润分别为101.3 亿元、115.02 亿元、135.55 亿元，同比增长25.4%/13.5%/17.9%，当前股价对应的PE 为12.6/11.1/9.4x，PB 为1.0/1.0/0.9x。在市场活跃度改善的情况下，公司核心业务优势继续保持，展现出良好的发展韧性，对公司维持“增持”评级。

    　　风险提示：估值的风险；盈利预测偏差较大的风险；二级市场大幅波动风险；证券业务面临监管政策变动风险；资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险。

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