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    　　公司公告2023 年中报。23H1，公司实现总营收113.10 亿元（+25.64%），归母净利27.79 亿元（+44.85%），扣非归母净利27.31 亿元（+44.58%）。

    　　23Q2，公司实现总营收47.26 亿元（+26.78%），归母净利12.10 亿元（+47.52%），扣非归母净利11.86 亿元（+48.37%）。

    　　年份原浆引领成长，全国化持续推进

    　　1）坚持次高端战略，产品结构不断升级。23H1，公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现收入87.61/11.11/11.08 亿元， 同比分别+30.67%/+23.26%/+1.63%，年份原浆收入占公司白酒业务收入的比重为79.79%（+2.69pct）。23H1，公司酒类平均销售单价为16.82 万元/吨（+13.31%），年份原浆系列平均销售单价为24.30 万元/吨（+4.76%）。

    　　2）华中市场优势稳固，华北、华南快速增长。23H1，公司华中/华北/华南/ 国际分别实现收入97.83/8.21/6.96/0.10 亿元， 同比分别+24.19%/+34.89%/+38.07%/-13.62%；23H1，公司华中地区收入占比为86.50%（-1.01pct）。

    　　3）经销商结构持续优化。截至23H1，公司经销商数量为4,341 家，较22年末净减少58 家，其中，华中区域调整相对较大，较22 年末净减少72 家。

    　　4）23H1 末，合同负债储备充足。23H1 末，公司合同负债金额为30.25 亿元（-11.74%）。

    　　盈利能力持续提升

    　　1）毛利率、费用率双优化带动净利率提升。23H1，公司销售净利率为25.15%（+3.23pct），销售毛利率为78.88%（+1.35pct）。23Q2，公司销售净利率为26.39%（+3.83pct），毛利率为77.78%（+0.77pct）。公司净利率提升，来自毛利率和期间费用率的双重优化。

    　　2）期间费用率优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.95%/5.16%/0.26%/-1.09% ， 同比分别-1.88/-1.05/-0.04/+0.35pct 。

    　　23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.33%/4.73%/0.37%/-0.75%，同比分别-2.61/-1.67/-0.02/+0.50pct。公司费用率优化，主要来自规模效应等因素。

    　　投资建议

    　　公司是徽酒龙一，营销力、渠道力强大，成功树立徽酒品牌势能，率先站稳安徽次高端高地，开启环安徽、全国化扩张，23H1 收入、业绩亮眼，全年确定性强。我们预计公司23/24/25 年归母净利为42.24/51.74/63.28 亿元，增速34.39%/22.49%/22.29%，对应9 月1 日PE 37/30/24 倍（市值1,546亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险、市场竞争加剧风险、省外扩张不及预期风险。

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