Q3 量价齐升，结构升级延续

    　　23Q1-3 收入/归母净利/扣非净利45.5/6.4/6.0 亿，同比+10.7%/+12.8%/+14.8%；其中23Q3 营收/归母净利/扣非净利17.8/2.8/2.7 亿，同比+5.9%/+8.0%/+11.7%；23Q1-3 啤酒量/价同比+5.0%/+5.5%，Q3 量/价同比+1.4%/+4.5%，延续量价齐升，其中Q3 销量增速受台风/雨水天气等因素影响有所放缓，现饮需求修复带动结构升级，Q1-3 纯生/97 纯生销量同比+15.0%/+33.3%。盈利端，结构升级带动Q3 毛利率/扣非净利率同比+0.8pct/+0.8pct。展望未来，公司立足华南，终端消费活力较强，面对国内外品牌竞争，凭借较强的终端认可仍有望实现稳健增长。我们预计23-25 年EPS 0.32/0.38/0.46 元，参考可比公司24 年27x PE 均值（Wind 一致预期），给予24 年27xPE，目标价10.26 元，“增持”。

    　　产品结构优化，推动量价齐升

    　　23Q1-3 销量/吨酒收入同比+5.0%/+5.5%，啤酒主业量价齐升；其中23Q3销量/吨酒收入同比+1.4%/+4.5%，Q3 销量受台风/雨水天气等因素影响有所放缓，吨价增长主要得益于结构升级加速推进，新零度与97 纯生作为向上迭代核心单品，随着餐饮端铺货与终端认可度提升，动销提速，进入量价齐升阶段，23Q1-3 纯生/97 纯生销量同比+15.0%/+33.3%。展望未来，公司立足华南地区，较强的消费能力与消费活力奠定了公司较好的经营基础，区域品牌认可度与渠道掌控力较强。随餐饮端持续修复，公司中档零度换新与高档97 纯生迭代进展顺利，结构升级有望延续。

    　　结构升级带动盈利持续释放

    　　23Q1-3 毛利率45.6%，同比+1.7pct，其中Q3 毛利率45.7%，同比+0.8pct，23Q3 啤酒吨酒收入/吨成本同比+4.5%/+2.9%，结构升级带动吨价上行， 毛利率提升。费用端， 23Q1-3 销售/ 管理费用率分别为13.7%/6.5%，同比+0.1/+0.4pct，主要系人工费用增加影响；其中23Q3销售/管理费用率分别为13.1%/6.0%，同比-0.3/+0.6pct。23Q1-3 归母净利率同比+0.3pct 至14.1%，23Q3 同比+0.3pct 至15.6%。展望全年，公司以结构升级为核心抓手，以细化成本管控为着力点，开源节流、降费增效下盈利有望持续释放。

    　　增长势能有望延续，维持“增持”评级

    　　结构升级持续推动下，公司增长势能有望延续，我们维持23-25 年盈利预测，预计23-25 年EPS 0.32/0.38/0.46 元，目标价10.26 元（前次10.24元），“增持”评级。

    　　风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。

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