事件：

    　　公司发布 2023 年三季报，前三季度实现营收10.2 亿元，同比增长15.51%；前三季度实现归母净利润38.42 亿元，同比增长31.6%；单三季度实现归母净利润17.44 亿元，同比增长28.31%，超出市场预期。

    　　投资要点：

    　　利润增长主要系参股水电收益增加，三季度川内来水改善叠加电价高位推动业绩超预期。公司2023 年单三季度利润总额同比增长4.22 亿元，其中投资净收益同比增长3.39亿元，主要系参股雅砻江公司（持股48%）与大渡河公司（持股20%）投资收益增加。

    　　根据国投电力公告，2023 年单三季度雅砻江水电发电量270.62 亿千瓦时，同比下滑8.65%，但9 月单月发电量105.09 亿千瓦时，同比增长50.62%，较7-8 月大幅改善。

    　　电价方面，雅砻江单三季度平均含税电价0.289 元/千瓦时，同比增长14.68%，维持较高位置。雅砻江电价同比大幅提升、环比维持高位，或主要为锦官机组外送江苏电价上涨、汛期前期（7-8 月）来水偏枯影响。根据雅砻江水电官网，2030 年雅砻江水风光一体化示范基地新能源装机将达到2000 万千瓦，几乎实现装机规模翻倍。我们认为，水风光多能互补形式远优于新能源独立开发模式，公司有望与雅砻江水电共成长。

    　　以“项目为王”拓展清洁能源主业，控股电源稳健发展。2023 年单三季度公司控股企业完成上网电量22.4 亿千瓦时，同比增长25.91%，平均不含税上网电价0.1751 元/千瓦时，同比增长1.43%。电量同比增长主要系新投产与收购的光伏项目，以及去年年初田湾河大坝检修低基数影响；电价小幅增长主要系收购的光伏项目电价高于控股水电。公司近年通过合作共建、收并购等多种方式积极拓展清洁能源主业，实现控股电力业务稳健发展。

    　　国能大渡河 10%股权完成交割，看好大渡河长期价值。公司于2023 年9 月8 日发布公告称国能大渡河10%股权的收购已经完成交割（确认长投），收购金额40.13 亿元，收购完成后公司持有国能大渡河20%股权，剩余80%股权为国电电力持有。根据国电电力三季度经营数据公告，国能大渡河2023 年三季度上网电量186.25 亿千瓦时，同比增长30.43%；根据国能大渡河公众号，9 月单月大渡河公司发电量创历史新高，考虑到近几年大渡河公司装机规模不变，可知9 月来水大幅改善。

    　　根据国资委官网及国电电力公告，国能大渡河拥有大渡河干流、支流水电资源约3000 万千瓦，目前投产水电1174 万千瓦，装机仍有翻倍以上增长空间；大渡河在建机组352 万千瓦，其中286 万千瓦将于十四五内陆续投产。未来川内水电有望享受电价上涨与装机增长共振，我们仍然看好川内水电电站长期价值。

    　　盈利预测与评级：结合公司2023 年前三季度经营情况，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为45.32、49.18、53.1 亿元，当前股价对应PE 分别为14、13、12 倍。考虑到缺电下大水电电价上涨以及雅砻江流域两河口龙头水库电站持续增发效应、雅砻江与大渡河的未来装机增长，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示：来水不及预期，两杨水电站定价偏低，政策出现不利变动。

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