事件：公司发布2023 年三季报，23Q1-3 公司收入/归母净利润分别为2.66/0.42 亿元（同比+14.03%/+0.27%）；23Q3 公司收入/归母净利润分别为1.03/0.18 亿元（同比+16.86%/+11.57%）。

    　　消费持续恢复，酱汁/粉体类产品表现亮眼。23Q3 公司酱汁类/粉体类/食品添加剂收入7541/2639/67 万元（同比+11.40%/+33.50%/-11.94%），收入占比分别同比变动-3.14/+3.35/-0.21 个百分点至73.59%/25.75%/0.66%。我们预计主要系社会消费的逐步恢复带动老产品的业绩贡献恢复和增长，同时公司市场开拓力度的持续加强带动新客户、新产品贡献度提升。

    　　区域间更加均衡，非强势区域增长显著。23Q3 公司华东/华北/东北/华中/华南/其他收入分别为7219/1679/435/523/300/91 万元（同比+19.65%/-6.

    　　73%/+21.63%/+66.42%/+18.26%/+43.91%），收入占比分别同比变动+2.06/-4.02/+0.19/+1.54/+0.05/+0.17 个百分点至70.45%/16.39%/4.24%/5.11%/2.93%/0.89%。传统强势华东区域份额继续提升，部分非强势区域实现加速扩张（华中/其他区域实现40%以上增长），全国化进程顺利。

    　　主要渠道增长良好，经销商数量持续增长。23Q3 餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商收入分别为4772/4035/1163/40/38/199 万元（同比+28.08%/+21.63%/-11.93%/-13.90%/+120.85%/-49.57%），餐饮和食品加工作为主要渠道增长良好，我们预计国内市场业务将随着社会消费的有序恢复和公司下游新市场的持续开拓而有所增长。23Q3 经销商数量同比净增19 家至108 家，但经销商平均收入同比下降58.45%。

    　　费用率趋势下降，利润率仍有承压。23Q3 公司毛利率/净利率分别同比变动-2.27/-0.82 个百分点至38.42%/17.24%。毛利率下降预计主要系原材料为主的营业成本的增加，净利率降幅小于毛利率降幅主要系销售费用和管理费用缩减。销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率分别同比变动-0.79%/-1.70%/+0.45 个百分点至5.97%/8.23%/0.72%。

    　　投资建议：短期看，随着消费复苏，公司业绩环比持续改善。长期看，公司预制菜/预拌粉产能的增加将有望提升综合能力，在未来形成业绩新增点。我们预计23-25 年公司收入增速分别为35%/30%/30%，净利润增速分别为32%/52%/35%，对应PE 分别为41X/27X/20X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、C 端开拓不及预期、产能建设不及预期等。

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