经营短期承压，期待后续改善

    　　公司发布三季报，23Q1-3 营收/归母净利/扣非净利96.5/9.1/8.1 亿，同比+7.5%/+1.6%/+0.3%，其中23Q3 收入/归母净利/扣非净利29.4/2.4/2.0 亿，同比+1.6%/+6.0%/-6.4%。23Q3 国内酵母主业延续Q2 以来的需求偏弱态势，国外收入增速亦有所放缓，但9 月收入表现预计呈现环比改善。展望来看，收入端，受益于国内市场需求复苏、健康化趋势下YE 等衍生品加速渗透、海外新增产能陆续投放，公司酵母主业有望恢复较强的增长势能；利润端，期待供需格局改善后、新一季糖蜜采购成本下降，公司替代性原料水解糖有序投产、规模效应有望显现，后续成本压力有望逐步释放。预计23-25年EPS 1.59/1.91/2.25 元，参考可比公司24 年PE 均值22x（Wind 一致预期），给予24 年22xPE，目标价42.02 元，维持“买入”评级。

    　　23Q3 国内酵母主业延续Q2 以来的需求偏弱态势，月度间呈现环比改善分产品， 23Q1-3 酵母及深加工产品/ 制糖产品/包装/ 其他产品营收69.0/10.9/3.2/13.4 亿，同比+8.4%/+10.6%/-10.9%/+12.0%，23Q3 同比+11.1%/-26.8%/-16.3%/-0.5%。分区域，23Q1-3 国内/国外营收61.6/35.0亿，同比+2.6%/+20.1%，23Q3 同比-0.7%/+10.5%。23Q3 国内酵母主业延续Q2 以来的需求偏弱态势，国外收入增速亦有所放缓，主要系受到非洲等主要销售区域政治波动的影响。但分月度来看，9 月的收入表现好于7-8月，呈现环比改善。23Q3 末，经销商21825 个（国内/国外分别有16606/5219个），较22 年末净增长1077 个（国内/国外分别净增长652/425 个）。

    　　Q3 随贸易糖业务剥离、毛利率同比提振，期待后续成本压力缓解23Q1-3 毛利率同比-0.5pct 至24.7%（23Q3 同比+3.0pct 至25.0%），23Q3毛利率同比提振主要系公司剥离盈利能力较低的贸易糖业务。展望看，随着供需格局改善、新一季糖蜜采购成本有望继续下降，同时公司替代性原料水解糖逐步投产、规模效应释放、贸易糖等毛利率相对偏低的非主营业务逐步剥离，公司毛利率有望呈现改善趋势。费用端，23Q1-3 销售/管理/财务费用率分别同比-0.8/+0.1/+0.6pct 至5.3%/3.5%/0.1% （ 23Q3 同比-0.3/+0.1/+1.7pct 至5.7%/3.9%/0.7%）。23Q1-3 归母/扣非净利率同比-0.5/-0.6pct 至9.4%/8.4%，23Q3 同比+0.3/-0.6pct 至8.3%/6.8%。

    　　底部弹性及长期成长性兼具，维持“买入”评级考虑整体消费呈现弱复苏态势，我们下调盈利预测，预计23-25 年EPS1.59/1.91/2.25 元，给予目标价42.02 元（前次46.89 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

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