事件：公司发布2023 年第三季度报告。2023Q3 公司实现营业收入59.99 亿元，同比+4.29%，环比+13.91%；实现归母净利润1.24 亿元，同比+11.39%，环比+164.52%；实现扣非后归母净利润1.02 亿元，同比+26.14%，环比+147.14%。前三季度公司实现营业收入159.07 亿元，同比+3.84%；实现归母净利润-0.64 亿元；实现扣非后归母净利润-1.60 亿元。
点评：23Q3 营收同环比稳健增长，净利润环比显著改善，看好周期复苏及AI 加持下公司业绩持续回升。23Q3 营业收入、净利润同环比增长主要系：1）随着市场需求回暖各项业务陆续回升，公司盈利能力逐步改善。2）公司加强外汇管控措施，降低汇兑损失，经营成效改善显著。2023 前三季度净利润仍为负值主要系：1）上半年，全球半导体市场陷入低迷，公司传统业务遭遇较大挑战。2）通富超威槟城为进一步提升市场份额，增加材料与设备采购，使得公司美元外币净敞口为负债，加之美元兑人民币汇率在 2023 年第二季度升值超过5%，致使公司产生较大汇兑损失。
周期底部复苏，公司23 年稼动率/业绩有望逐季度环比提升，募投项目为复苏后的长期发展蓄能。稼动率方面，公司截至23Q3 稼动率/订单结束了约5 个季度的连续下降，我们认为后续公司稼动率/订单有望逐季度环比增长。
产线建设方面，公司2022 年非公开发行募资26.93 亿元，前瞻性布局存储器芯片、高性能计算、5G 等高前景领域，2022 年11 月已完成发行全部手续。2020 年募投项目进展顺利，其中，集成电路封装测试二期工程、高性能中央处理器等集成电路封装测试项目于 2022 年 7 月投产，2023 年 1 月-6 月，该等项目实现效益 0.46 亿元。
ChatGPT+地缘政治催化，GPU 或 CPU+FPGA 等是算力支撑，技术端Chiplet 有望带动封测板块地位+价值量+壁垒提升，公司持续推进 5nm、4nm、3nm 新品研发，凭借5nm、FCBGA、Chiplet 等先进技术优势，深度受益于与AMD 的合作以及高性能计算芯片未来的广阔前景。1）大算力时代下，Chiplet 是AIGC 时代下不可或缺的关键一环。Chiplet 通过①同构扩展提升晶体管数量，算力成倍提升。②异构集成大算力芯片，算力指数级提升，两大方案助力满足ChatGPT 大数据+大模型+大算力需求。2）地缘政治影响下，我们认为Chiplet 或为打破国产制程瓶颈的关键方案。美国政府对中国半导体产业打压已久，我国先进制程突破及算力问题亟待解决，Chiplet 或在一定程度上拉近了国内厂商与国际先进厂商的起跑线，中国有机会突破限制问题。Chiplet 在制造环节的核心是“先进封装”技术，国内Chiplet 封装产业技术积累深厚，有望与掌握先进制程国家同步受益。3）Chiplet 中2.5D、3D Chiplet 中高速互联封装连接及TSV 等提升封装价值量，我们预测有望较传统封装提升双倍以上价值量，带来较高产业弹性。4）从硬件角度看，ChatGPT 以GPU 或 CPU+FPGA 等作为算力支撑，对高性能计算的应用需求迭起。根据 TrendForce 预测，2021 年-2027 年全球高性能计算市场规模将从368 亿美元增长至568 亿美元，复合年均增长率为 7.5%。5）公司与AMD 形成 的“合资+合作”模式，伴随其产品迭代，将深度受益Chiplet 及高性能计算芯片未来的广阔前景。AMD 已实现了 CPU+GPU+FPGA 的全方位布局，且Chiplet 技术布局领先，公司是 AMD 最大的封装测试供应商，占其订单总数的 80%以上。23 年6 月AMD 发布GPU 芯片MI300X，采用台积电先进的后端3D 封装方法CoWoS 将12 个5nm chiplets 封装在一起，公司目前表示有涉及AMD芯片Instinct MI300的封测项目。AMDzen5 即将发布，公司已具备 zen5 相关封测技术，将全力配合国际大客户产品的更新迭代，相关产品正在验证生产过程中。
先进封装重要性及占比或持续提升，公司在 Chiplet、WLP、SiP、Fanout、2.5D、3D 堆叠等先进封装方面储备深厚。2022 年12 月中国首个原生 Chiplet 技术标准发布，伴随Chiplet 技术的发展以及国产化替代进程加速，先进封装技术在封装市场的占比或逐步提升。预计到2026 先进封装将占整个封装市场规模的 50%以上。1）Chiplet 技术方面，公司通过在多芯片组件、集成扇出封装、2.5D/3D 等先进封装技术方面的提前布局，可为客户提供多样化的Chiplet 封装解决方案并已量产，基于 Chip Last 工艺的 Fan-out 技术，实现 5 层RDL 超大尺寸封装（65×65mm），超大多芯片 FCBGA MCM 技术，实现最高 13 颗芯片集成及 100×100mm 以上超大封装。2）FC 产品方面，除通富超威苏州、通富超威槟城之外的 FC 产品有序上量，把握住重点客户市场机会，22 年销售额达10.8 亿元，同比增长35%，实现经济效益较大提升。
大功率、存储、射频封装技术布局全面，覆盖多产品线、多领域助力海内外客户开拓。1）大功率模块技术方面，公司研发的车载双面高散热模块，将散热性能提升60%，体积减少 80%，目前已进入实车测试。光伏高功率模块方面，公司产品不断迭代升级，已进入稳定量产阶段。2）存储芯片技术方面公司研发的国产超薄存储器封装，其定制化材料与结构设计实现翘曲精准控制；对于国产下一代 Flash 封装技术，实现了堆叠和超厚/复杂金属层切割控制。3）射频芯片方面，对于国产射频模块封装，实现了同一封装内满足不同芯片需求，集成度逐步提升。凭借各产品线和领域的全面布局，公司5 亿级业务客户从2021 年的3 家发展到2022 年的6 家。同时与海外客户的合作持续深化，抓住新能源与车载应用市场增长机遇，实现 IGBT, SiC 以及大功率模块封装产品的高速增长，年增速超100%；车载 MCU 顺利通过车厂一级供应商考核，帮助和推动客户加快实现供应链自主可控战略落地，为公司LQFP 产品升级夯实基础。基于公司 WLCSP 以及 DRQFN 平台，成功导入全球首个支持 Matter 协议WIFI 6E SoC产品，深化公司在物联网领域拓展以及方案服务能力。
员工持股计划基础上进一步推出股票期权激励计划，体现了公司对未来发展的信心和决心。2022 年上半年，公司在员工持股计划的基础上，进一步推出股票期权激励计划，激励力度较第一期员工持股计划明显增加，业绩考核目标大幅提升。截止23 年6 月，第一期员工持股计划第二个锁定期届满，解锁持股计划的40%。2022 年股票期权激励计划授予符合本次行权条件的729 名激励对象在第一个行权期可行权的股票期权数量共计488.304 万份（实际行权数量以中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司登记为准），行权价格为17.753 元/份。股票期权激励计划及员工持股计划的开展，有利于充分调动公司核心骨干人员的积极性、主动性和创造性。
投资建议：2023 年全球半导体市场陷入低迷，终端市场需求疲软，下游需求低于预期，导致封测环节业务承压，我们下调盈利预测，预计2023/2024/2025 年实现归母净利润由6.33/10.55/13.3 亿元下调至1.63/8.3/11.92 亿元，维持公司“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行风险、客户集中风险、研发不及预期风险、市场竞争加剧风险等
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