事件：公司发布2023 年三季报，2023 前三季度实现收入50.91 亿元，同比-4.91%；归母净利3.94 亿元，同比+25.83%，扣非归母净利2.98 亿元，同比-19.07%；23Q3 单季度实现收入14.62 亿元，同比-10.82%，归母净利0.93 亿元，同比-40.12%，扣非归母净利0.36 亿元，同比-78.67%，Q3 业绩承压。

    　　玉泽双妹品牌实现双位数增长，线上兴趣电商运营成效显著。分产品来看， Q3 单季度护肤 / 个护家清 / 母婴 / 合作品牌营收分别为4.14/5.45/4.43/0.57 亿元，同比-8.55%/-18.29%/-3.51%/-0.21%。分品牌看，Q3 玉泽与双妹实现仍实现双位数增长，佰草集线上份额显著提升,天猫品牌年度会员日活动期间GMV 破1100 万，新客成交同比增长205%。

    　　分渠道来看，前三季度线上增长约6%，线下承压约下降10.6%。兴趣电商业务表现亮眼，1-9 月实现近200%高增长，抖音渠道品牌曝光突破2 亿+；线下新零售业务协同调整成效显著，实现约23%的增长；全域CRM 建设成效初显，会员累计超1800 万，私域社群沉淀超240 万人。

    　　营销力度加大，盈利能力提升。1-9 月公司销售/管理/研发费用率分别为43.43%/9.18%/2.24%，同比+3.77/-0.34/+0.27pct，销售费用率提升源于公司Q3 加大营销投入，公司管理费用稳中有降。1-9 月，公司毛利率/净利率分别为59.52%/7.74%，同比+1.33pct/+1.89pct；Q3 公司毛利率57.73%，同比+3.45pct，公司盈利能力提升。

    　　拟优化组织结构提升运营效率，多品牌多渠道激发成长活力。1）产品端，公司持续推进品类焕新，7 月上新玉泽修敏精华，9 月上新玉泽修护面霜，双妹迭代升级明星单品玉容霜至3.0，佰草集聚焦高毛利单品太极面霜，品牌矩阵逐步完善，形成增长合力。2）渠道端，线上线下协同发力，兴趣电商投放成效显现，线下新零售业务增长强劲，叠加私域社群沉淀，有望助力业绩增长。3）组织管理，公司拟进行组织结构调整优化运营能力，将职能部门调整为事业部，设定美容护肤与母婴、个护家清及海外事业部，采用事业部运营有望提高公司的组织运营效率、简化决策流程，更好的响应市场需求变化。

    　　投资建议：我们考虑美妆需求在淡季阶段性承压，我们下调公司23-25年归母净利润至5.4/6.4/7.3 亿元（前值7.8/10.0/11.6 亿元），预计23-25年EPS 分别为0.80/0.94/1.08 元（前值1.15/1.48/1.71 元），当前价格对应PE 为29/25/21 倍，看好公司组织架构调整后的运营效率提升以及营销投入加大增强品牌影响力，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：需求不及预期；行业竞争加剧；新品推广不及预期；营销投入成效不及预期；产品安全风险。

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