核心观点
2023 年前三季度，公司实现营收63.83 亿元，同比下降18.29%，剔除大订单影响后同比增长24.51%；公司常规业务稳定增长，新兴业务布局全面，双轮驱动高质量发展。大额订单结束后预计公司利润率将出现一定下滑，但考虑到小分子CDMO行业的高景气度和公司在技术、响应度和客户方面的优势，以及公司不断打造自身能力平台、拓展服务能力，我们对公司发展前景保持乐观。
事件
公司发布2023 年3 季报
10 月30 日，公司发布2023 年三季报。前三季度公司实现营收63.83 亿元，同比下降18.29%，剔除大订单影响后同比增长24.51%；实现归母净利润22.10 亿元，同比下降18.77%，扣非归母净利润20.36 亿元，同比下降24.14%。单Q3 公司实现营收17.62亿元，同比下降36.41%；归母净利润5.24 亿元，同比下降46.60%；扣非归母净利润4.68 亿元，同比下降52.48%。
简评
常规业务稳定增长，业绩基本符合预期
前三季度公司实现营收63.83 亿元，同比下降18.29%，剔除 大订单影响后同比增长24.51%，其中小分子CDMO 收入55.65 亿元，同比下降22.01%，剔除大订单影响后同比增长25.45%，来自跨国制药公司收入同比增长66.51%，公司常规业务仍旧保持稳定增长。同时受益于大订单带来的利润率提高，前三季度公司毛利率为54.13%，净利率达到34.48%，实现归母净利润22.10 亿元。截止23H1，公司共有34 个商业化项目，52 个临床III 期项目，224 个临床前及临床早期项目。持续交付的商业化订单项目有力地推动了公司与众多国内外客户的商业化项目进一步深化合作，同时早期项目开拓力度地加大，也为公司长期增长打下良好基础。
新兴业务布局全面，打开公司长期成长空间
凭借公司的技术优势、成熟的研发及生产能力，凯莱英积极开拓新兴业务领域，已将小分子 CDMO 服务能力扩展至更多领域，包括化学大分子CDMO、临床CRO、制剂CDMO、生物大分子CDMO、合成生物技术等新兴业务板块。前三季度新兴业务实现收入8.13 亿元，同比增长21.05%。（1）化学大分子CDMO 截止23H1，推动24 个项目进入临床II 期之后，承接寡核苷酸新项目17 个；多肽业务方面上半年新承接9 个项目，并加速多肽商业化产能建设，预计到2024 年上半年固相合成总产能将超过10000L，可满足百公斤级固相多肽商业化生产需求。（2）制剂业务截止23H1 共有120 个项目进行中，其中21 个NDA 项目。（3）临床CRO 业务截至2023H1 共有375 个项目进行中，其中II 期及以后的项目127 个。（4）生物大分子项目数量持续增加，截至2023H1在手订单43 个，其中IND 项目14 个、BLA 项目1 个；公司积极拓展海外市场和中后期项目，上半年承接3 个海外IND 项目订单并且获取首个一体化服务ADC 项目的BLA 订单。公司新兴业务布局全面，各大版块协同推进，打开公司长期成长空间。
短期同比有所承压，长期前景保持乐观
公司22 年大订单交付带来的高基数预计会对23 年带来一定压力，但同时商业化持续高质量交付带来的客户和行业认可度的提高也有利于提高公司竞争力，帮助公司获得更多订单。随着Q4 开始不受大订单交付影响，公司小分子CDMO 预计仍将保持稳健增长。新兴业务各版块布局全面，短期受国内投融资环境影响业务增速可能有所放缓，但公司仍在持续投入，加强人员、产能建设，积极对外进行BD，整体能力持续进步。随着大环境好转和自身竞争力提高，有望成为未来增长的重要驱动力。
期间费用率有所上升，利润率保持高位。23 年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.18%、8.8%及8.04%，同比增加0.95pp、2.12pp 及2.38pp，可能是由于大订单收入下降带来边际费用率的上升。前三季度公司毛利率为54.13%，净利润率34.48%，均维持在较高水平。经营性净现金流为28.64 亿元，同比增加0.9%，现金流状况良好。
盈利预测及投资评级：考虑到小分子CDMO 行业的高景气度和公司在技术、响应度和客户方面的优势，以及公司不断打造自身能力平台、拓展服务能力，我们预计2023-2025 年收入分别为85.8 亿元、80.3 亿元、103.3 亿元，同比增速分别为-16.3%、-6.4%、28.7%；归母净利润分别为26.9 亿元、19.3 亿元和24.0 亿元，同比增速分别为-18.6%、-28%和24.2%，对应当前股价的PE 为23、31、25 倍，维持“买入”评级。
风险提示：后续订单增长及商业化业务增长不及预期：公司客户为创新药公司及跨国药企，订单增长依靠客户创新立项，以及产品研发进展，存在不确定性；业务拓展不及预期：公司积极拓展新兴业务，持续进行投资及能力建设，新业务的拓展进度、收入发展存在不确定性；核心技术人员流失的风险：医药外包服务行业是高素质技术人才密集型行业，公司通过建立各种人才激励机制，稳定自身技术人员团队，未曾发生大规模技术人员流失情况。若发生大规模流失，将对其正常经营带来负面影响。产能拓展及利用不及预期：汇率波动影响公司业绩。
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