事件:

    　　2023 年10 月27 日，老凤祥发布2023 年三季报：2023Q3，公司实现营业收入217.22 亿元，同比+9.72%，归母净利润6.92 亿元，同比+48.52%，扣非归母净利润6.87 亿元，同比+43.29%，业绩超市场预期。

    　　投资要点:

    　　业绩超市场预期主要来源于毛利率提升、有效控费及黄金套保业务收益。2023Q3，公司实现营业收入217.22 亿元，同比+9.72%，归母净利润6.92 亿元，同比+48.52%，扣非归母净利润6.87 亿元，同比+43.29%。拆分归母净利润同比增长49%的各因素，毛利率提升带来23%的毛利润增速，控费带来44%的经营性利润提升，考虑黄金套保收益后营业利润增速48%。

    　　金价上涨，Q3 毛利率持续提升。1）2023Q3，上金所黄金现货收盘价平均459.69 元/克，同比+19.56%，环比+2.68%。2）Q3 毛利率7.50%，同比+0.83pct。今年以来受益金价上涨，公司毛利率稳步提升，Q1/Q2 毛利率分别同比增长0.15/1.67pct。3）毛利率提升下，Q3 毛利润16.29 亿元，同比+23.42%，较收入增速高14pct。

    　　管理势能释放，控费效果显著。1）内部管理逐步理顺，当前管理势能逐步释放。Q3 销售费用1.93 亿元/同比-28.71%，销售费用率0.89%/同比-0.48 pct；管理费用1.04 亿元/同比-2.22%，管理费用率0.48%/同比-0.06pct。2）Q3 经营性利润12.31 亿元/同比+43.73%（经营性利润=毛利润-税金及附加-期间费用），较毛利润增速高20pct。其中期间费用同比下降19%（2022 年费用基数较低）。

    　　Q3 金价震荡上行且月末回落，投资收益与公允价值变动收益可观。

    　　1）Q3 金价整体上涨但月末金价下跌，还金成本下降，黄金套保相关合约收益提升。Q3 公允价值变动损益-655 万元（2022Q3 为-2734万），投资净收益1043 万元（2022Q3 为691 万），二者合计388.53万元/+119%。2）Q3 营业利润12.37 亿元/同比+47.61%，较经营性利润增速高4pct。

    　　盈利预测和投资评级：基于疫后消费持续向好的预期，我们上调此　　前盈利预测，预计2023-2025 年营业收入825.9/930.4/1045.3 亿元，同比增长31%/13%/12%，归母净利润23.0/26.5/30.1 亿元，同比增长36%/15%/13%，当前股价分别对应估值15.28/12.28/10.84 xPE，仍维持“买入”评级。

    　　风险提示：金价波动具有不确定性、拓店速度不及预期、门店快速扩张致管理风险上升、行业竞争加剧、宏观经济下行。

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