公司公布三季报，业绩超预期。①2023Q1-3 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润155.69/24.52/22.23 亿元，分别同比+13.85%/+40.14%/+25.97%，同比2021Q1-3 变动+9.98%/+19.73%/+12.92%，同比2019Q1-3 变动+5.99%/-6.30%/-8.04%。公司前三季度盈利水平超过21 年，接近19 年同期水平。②2023Q3 单季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润43.70/7.73/5.61 亿元，分别同比+5.07%/+63.13%/+12.55%。Q3 公司出售男生女生资产贡献非经常性损益1.60 亿元左右。

    　　分渠道看，直营收入增速强劲，加盟表现稳健。①23Q3 线上/直营/加盟收入同比-8.0%/+19.5%/+2.0%至7.1/8.7/27.8 亿元，②门店数量看，23Q1-3 直营/加盟门店数量较23 年初数量+170/-66 家，直营门店维持扩张趋势，叠加高线城市客流量恢复较好，使得直营收入增速高于其他渠道增速。电商渠道由于剥离线上奥莱板块有所下滑，但从可比口径看，预计线上业务同比增长较快，线上增速较快主要系去年下半年开始公司在海澜主品牌旗舰店进行扩品类销售，新增女装、童装、内衣、箱包和鞋服等品类，通过将近一年的发展，三季度业绩有所显现成果。

    　　分品牌看，23Q3 海澜之家主系列/团购业务/其他品牌收入同比+10.2%/+42.3%/-20.1%至32.4/6.0/4.1 亿元， 毛利率同比+2.1/+8.3/-6.9pct 至42.3%/54.1%/51.3%。23Q3 主品牌维持较好的增长趋势，团购业务由于接单情况较好及出货节奏因素收入增速仍加快，其他品牌收入由于7 月剥离男生女生业务影响有所下滑。毛利率方面，主品牌由于剥离线上奥莱业务毛利率同比提升，其他品牌毛利率由于去年同期OVV和海澜优选部分打折品库龄较长，跌价损失基本已计提完，因此去年此部分产品毛利率较高，今年毛利率恢复至正常水平。

    　　毛利率同比提升，扣非归母净利率稳定。①2023Q3单季度公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率43.92%/17.68%/12.83%， 分别同比+1.88pct/+6.29pct/+0.85pct。②2023Q3 单季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为19.03%/6.32%/0.92%/0.43%，分别同比+1.46pct/+0.21pct/-0.29pct/+1.83pct。公司销售费用率维持增长趋势，主要系今年以来公司持续推进直营渠道的拓展，直营渠道占比提升。

    　　库存情况持续好转。2023Q3 公司应收账款账面价值/存货账面价值/应付账款账面价值分别为13.63/80.37/71.73 亿元， 分别同比+12.81%/-11.24%/+0.66%。应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为22/275/240 天，分别同比0/-25/-2 天。

    　　随着男生女生剥离及英氏实现盈利，四季度利润率仍有提升空间。此外，公司新的投资项目斯搏兹自Q2 开始为公司贡献投资收益，预计Q4 将继续对利润有所贡献。

    　　盈利预测：随着消费呈现K 型分化，公司主品牌产品性价比高有望受益，且疫后男装消费景气度相对较高，业绩有较好支撑。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.28/33.26/36.68 亿元，yoy+40.5%/+9.8%/+10.3%，对应2023 年11 月1 日股价，PE 分别为10.5X/9.6X/8.7X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：消费环境恢复不及预期，线下客流恢复不及预期。

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