事件：公司近 日发布2023 年三季报，公司实现营业收入124.94亿元，同比+39.81%；归母净利润10.95 亿元，同比+17.69%，扣非归母净利润10.54 亿元，同比+21.20%；2023Q3 营业收入44.20 亿元，同比+15.15%；归母净利润3.55 亿元，同比+2.86%，扣非归母净利润3.47 亿元，同比+12.35%。Q3 归母净利润增速波动主要来自政府补助确认错期影响，政府补助去年集中在Q3 确认，今年则集中在Q2。

    　　产品结构调整毛利率略有下滑，费用管控较好。23Q1-Q3 毛利率为18.22%，同比-2.11pct；23Q3 毛利率为17.78%，同比-0.13pct。

    　　主要系产品结构调整，较低毛利率的黄金产品高景气度，收入占比提升；23Q1-Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.95%/0.56%/0.07%/-0.01%，分别同比-0.75/-0.16/-0.03/+0.11pct；23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.98%/0.56%/0.06%/-0.01%，分别同比+0.02/-0.02/-0.01/+0.04 pct，费用管控较好。23Q1-Q3 净利率为8.43%，同比-1.30pct；23Q3 净利率为8.02%，同比-0.96 pct。其中，23Q3 投资净亏损4782 万元，去年同期为净收益1211 万元，主因公司黄金租赁业务到期归、租赁期内金价上涨确认的投资净亏损；23Q3 公允价值变动净收益为4258 万元，去年同期为净亏损437 万元，主因公司未交割的黄金租赁业务形成的交易性金融负债随黄金价格波动带来的公允价值变动。

    　　黄金&电商表现亮眼。（1）分渠道来看，23Q1-Q3：1）自营线下收入12.33 亿元，同比+43.15%，其中镶嵌类/黄金类分别同比-8.14%/+50.42%；2）电商收入15.6 亿元，同比+74.5%，其中镶嵌类/黄金类分别同比+57.4%/+120.3%；3）加盟收入95.46 亿元，同比+36.07%，其中镶嵌批发/黄金批发/品牌使用费分别同比-31.29%/+47.43%/+31.02%。23Q3 自营线下/电商/加盟收入分别同比+37.7%/+39.5%/+11.1%。（2）分产品来看，23Q1-Q3 镶嵌类/素金类产品收入分别为7.55/104.71 亿元，分别同比-22.48%/+51.67%。

    　　门店稳步拓张。截至2023 年9 月30 日，公司共拥有门店4831家，其中加盟店/自营店分别为4521/310 家。23Q1/2/3 净开店分别为21/98/96 家，其中加盟净开店分别为1/85/68 家，自营净开店分别为20/13/28 家。

    　　盈利预测与投资建议：公司作为内资珠宝头部企业，渠道数量和下沉力度均领先于同业，随着省代模式的引入，公司迈入新的成长阶段；此外公司顺应黄金饰品消费趋势，战略性将黄金产品由过去的人　　气产品提升至主力产品，持续上新丰富产品矩阵，黄金品类高景气继续引领增长。我们维持此前预期，预计2023-25 年净利润分别为14.54/17.05/19.49 亿元，对应2023-25 年的PE 分别为11/9/8X，给予“买入”评级。

    　　风险提示：金价剧烈波动，珠宝消费不及预期，加盟拓店不及预期，镶嵌业务不及预期拖累整体业绩等风险。

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